招商地產：公司正進入持續(xù)快速增長軌道

  公司尋求高速增長并為此積極轉型

  公司已提出五年內實現(xiàn)“千億收入、百億利潤”的目標，意味著公司將力爭營業(yè)收入/凈利潤分別實現(xiàn)32%/25%的復合增速。公司為實現(xiàn)這一目標，已著手加快銷售存量資源，提升資金周轉速度，并積極擴張土地儲備。我們認為公司正在改變以往緩慢的開發(fā)風格，將轉型為快周轉開發(fā)商。

  公司正處在銷售額快速增長的階段

  管理層采取的快周轉策略，料將使公司的土地和資金優(yōu)勢轉化為銷售增長。

  公司存量資源的釋放和擴張土地儲備的行動，或將推動公司2013/14年銷售金額增長至440/536億元。我們預計公司營業(yè)收入將受益于銷售額的快速增長，在2013-15年上升至326/429/585億元，而凈利潤則將達到45/59/72億元。公司2013年初預收款與H113銷售額之和484億元，是2013年收入預測值的1.5倍。

  穩(wěn)健的財務狀況能支持公司快速擴張

  公司Q113現(xiàn)金余額為240.5億元，有息負債291.3億元，凈負債率僅21%，遠低于A股開發(fā)商80%的平均水平。公司是資金最為充裕的A股開發(fā)商之一，并且作為央企地產公司，擁有獲取低成本資金的渠道。我們認為公司財務狀況穩(wěn)健，能夠在有效控制凈負債率的基礎上實現(xiàn)開發(fā)規(guī)?？焖贁U張。

  估值：首次覆蓋給予“買入”評級，目標價33.67元

  我們預計2013/14/15年EPS為2.59/3.44/4.20元，并基于2013年預測EPS2.59元和13倍市盈率給予公司12個月目標價33.67元，較公司2013年末每股NAV41.93元有20%折價。該目標市盈率較公司歷史平均市盈率低0.2個標準差。A股主要上市開發(fā)商2013年市盈率在6.1-21.6倍之間，平均值為9.1倍。