[蘭德咨詢]資金鏈趨緊 或再現(xiàn)“跑路潮”

  浙江興潤(rùn)置業(yè)資金鏈斷裂引發(fā)債務(wù)違約風(fēng)波，再此讓人們的目光轉(zhuǎn)到房地產(chǎn)公司的負(fù)債上。盡管過(guò)去兩年是“豐收年”，多數(shù)房企資金狀況趨于好轉(zhuǎn)，但高杠桿、高負(fù)債和高資金成本所驅(qū)動(dòng)的以債養(yǎng)債的發(fā)展模式，使得房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高，已漸現(xiàn)高亢式疲態(tài)。加之今年不容樂(lè)觀的貨幣政策和銷(xiāo)售形勢(shì)，預(yù)計(jì)今年會(huì)有一些企業(yè)因資金鏈斷裂而倒下，甚至?xí)佻F(xiàn)“跑路潮”。

  作為泛金融及資金密集型行業(yè)，資金當(dāng)屬房企第一要素。至少在長(zhǎng)效機(jī)制形成前的當(dāng)下，房地產(chǎn)市場(chǎng)又是個(gè)“政策市”。其中，決定“銀根”的貨幣政策，包括貨幣供應(yīng)量、信貸、信托和資本市場(chǎng)政策等，對(duì)市場(chǎng)影響又是最大的。

  全真：行業(yè)資金整體情況

  或許資金問(wèn)題太過(guò)復(fù)雜，能全面、真實(shí)地描繪出行業(yè)企業(yè)資金全貌的報(bào)告或文章很少，也因此才尤為重要。

  首先，就房企來(lái)說(shuō)，資金狀況取決于現(xiàn)金流情況，包括流入和流出。通俗地說(shuō)，房企資金流入主要有銷(xiāo)售款、項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓收入、融資等；流出主要有支付土地款、工程款、薪資、償還貸款等?，F(xiàn)金流量分為經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)、籌資活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，以及因匯率變動(dòng)對(duì)現(xiàn)金的影響等，最終各項(xiàng)之和就是有正有負(fù)的現(xiàn)金余額。各家房企的現(xiàn)金流入大匯總，就是全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金的主要來(lái)源。

  其次，就行業(yè)來(lái)說(shuō)，從每年開(kāi)發(fā)資金來(lái)源及增長(zhǎng)可看出資金面基本情況。2013年，房企到位資金12.21萬(wàn)億元，比上年增長(zhǎng)26.5%，增速比2012年提高18.3個(gè)百分點(diǎn)。資金來(lái)源渠道及占比、過(guò)去五年開(kāi)發(fā)資金來(lái)源變化情況，見(jiàn)圖。

央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2013年全年，房地產(chǎn)貸款余額增加2.34萬(wàn)億，比上一年多增9987億元，增量占同期各項(xiàng)貸款增量的比例達(dá)28.1%，較2012年末大幅增加了10.07個(gè)百分點(diǎn)。

  特別強(qiáng)調(diào)的是，被許多媒體和機(jī)構(gòu)宣稱“日漸倚重”的房地產(chǎn)基金、信托和外債等，與12.21萬(wàn)億相比，占比都很小。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2013年末，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)基金有近500家，整個(gè)管理規(guī)模累計(jì)有3000億略多；2013年，房地產(chǎn)信托成立數(shù)量為972款，規(guī)?？傆?jì)3006億元(規(guī)模比2012年增加約65%)。另?yè)?jù)英國(guó)dealogic市場(chǎng)調(diào)查公司的數(shù)據(jù)顯示，截至3月6日，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的未償還美元債務(wù)總計(jì)459億美元，其中2014年新增79億美元?？梢?jiàn)，按年內(nèi)新增額計(jì)，房地產(chǎn)基金、信托、海外債等在全年86013億房地產(chǎn)投資中的占比很少(最高的房地產(chǎn)信托也僅占4.06%)，占12.21萬(wàn)億全部資金來(lái)源則更低。

  另外強(qiáng)調(diào)的是，有些資金，主要是影子銀行，包括信托理財(cái)、地下錢(qián)莊、小額貸款公司、典當(dāng)行、對(duì)沖基金等的部分資金，也直接間接地流入了房地產(chǎn)行業(yè)。而影子銀行的規(guī)模到底有多大，目前尚無(wú)定論。

  綜合各類資金來(lái)源，去掉房企自籌資金外，外部資金來(lái)源中，2013年，銷(xiāo)售定金及預(yù)收款占46.2%；來(lái)自銀行貸款的比例占45.1%；其他渠道，包括基金、信托、外債、外資、典當(dāng)行等，僅占8.7%。

 管窺：典型房企資金狀況

  再次闡明本系列文章中多次提到的一個(gè)觀點(diǎn)：全國(guó)性數(shù)據(jù)和一概而論式觀點(diǎn)只能反映行業(yè)總體情況及大致趨勢(shì)，時(shí)評(píng)家們泛泛而談可以，但對(duì)房企和買(mǎi)房者都沒(méi)多大意義，資金亦如此。本系列文章是呈現(xiàn)給房企的。房企最關(guān)心的還是自己企業(yè)和行業(yè)典型企業(yè)的資金狀況。在“全真”了解了整個(gè)行業(yè)的資金狀況后，我們依然回歸到企業(yè)所關(guān)心的問(wèn)題。

  截止3月19日，已有41家上市房企發(fā)布了正式年報(bào)。其中，滬深兩市有24家，香港內(nèi)房股及境外15家。大家知道，過(guò)去兩年是房市歷年來(lái)的第三個(gè)高增長(zhǎng)期。受益于此，總體來(lái)看，房企資金狀況基本正常比期初略有好轉(zhuǎn)。蘭德咨詢統(tǒng)計(jì)顯示，41家企業(yè)期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額總計(jì)1257億元，比上年增長(zhǎng)5.89%。41家企業(yè)中，賬面資金增加的有25家，占61%；平均資產(chǎn)負(fù)債率與上年基本持平。41家企業(yè)中，22家企業(yè)低于60%；60%-70%的有11家；70%-80%的，有4家；政策負(fù)債率超過(guò)80%的有5家。

  與其他業(yè)績(jī)指標(biāo)類似，不同企業(yè)的資金狀況也是良莠不齊。以萬(wàn)科和中航地產(chǎn)為例。2013年末，萬(wàn)科資產(chǎn)負(fù)債率78%，比上年下降0.32個(gè)百分點(diǎn)；凈負(fù)債率僅30.7%，處于行業(yè)低位；有息負(fù)債中，短期負(fù)債占比較上年下降7.2個(gè)百分點(diǎn)；持有貨幣資金443.6億元，高于一年內(nèi)到期的借款326.2億元，資金狀況良好。而中航地產(chǎn)去年末資產(chǎn)負(fù)債率76.79%，同比上升4.76個(gè)百分點(diǎn)；剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為66.7%，同比上升11.2個(gè)百分點(diǎn)；期末經(jīng)營(yíng)和投資現(xiàn)金流均為負(fù)，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額12.1億元，同比下降11.3%，短期償債壓力較大。

  警惕：跑路潮或?qū)⒃佻F(xiàn)

  要全面了解房地產(chǎn)企業(yè)的資金狀況需要對(duì)許多指標(biāo)進(jìn)行推算，僅通過(guò)簡(jiǎn)單地看資產(chǎn)負(fù)債率、賬面資金等是難以看出真實(shí)資金狀況的。蘭德咨詢?cè)跍y(cè)評(píng)房地產(chǎn)企業(yè)資金及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況時(shí)，除了看盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量(主要是幾個(gè)周轉(zhuǎn)率指標(biāo))外，通常用8項(xiàng)指標(biāo)，分別是：資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率、現(xiàn)金/(流動(dòng)債務(wù)－預(yù)收賬款)、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、銷(xiāo)售收到的現(xiàn)金/短期借款、銷(xiāo)售收到的現(xiàn)金/長(zhǎng)期借款、銷(xiāo)售收到的現(xiàn)金/有息負(fù)債總額。

  通過(guò)測(cè)算一些企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，發(fā)現(xiàn)有些企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)比年報(bào)披露的顯性數(shù)據(jù)要高得多。例如，我們通過(guò)測(cè)算某知名上市企業(yè)的現(xiàn)金、負(fù)債后發(fā)現(xiàn)，若計(jì)入未付的土地款，該公司實(shí)際的凈負(fù)債率超過(guò)130%，已逼近曾發(fā)生資金危機(jī)時(shí)的綠城，而且總債務(wù)中近八成需要在2年內(nèi)償還，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已很高。

  眾所周知，這些年來(lái)，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)在追求行業(yè)排名和高增長(zhǎng)慣性驅(qū)使下，基本是以債養(yǎng)債的發(fā)展模式。盡管過(guò)去兩年多數(shù)企業(yè)的資金狀況趨于好轉(zhuǎn)，但興潤(rùn)置業(yè)因資金鏈斷裂而引發(fā)的債務(wù)違約風(fēng)波，還是讓很多人產(chǎn)生這樣的疑問(wèn)：今年會(huì)不會(huì)有更多的企業(yè)出現(xiàn)資金鏈斷裂。我們的答案是“會(huì)”，而且可能會(huì)再次引發(fā)“跑路潮”。理由有三。一是目前市場(chǎng)上商品房庫(kù)存量很大(詳見(jiàn)研評(píng)7)，潛在供應(yīng)量更大，而今年的銷(xiāo)售形勢(shì)卻不容樂(lè)觀。二是為了控制信貸風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)已逐步收緊對(duì)開(kāi)發(fā)貸款、經(jīng)營(yíng)性物業(yè)抵押貸款和個(gè)人按揭貸款。第三，也是最主要的，如果某些三四線城市出現(xiàn)降價(jià)潮，如果某些中小房企出現(xiàn)資金危機(jī)，很有可能引發(fā)恐慌，快速蔓延，進(jìn)而出現(xiàn)倒閉潮和重現(xiàn)“跑路潮”。

 建議：加快銷(xiāo)售，現(xiàn)金為王

  不容樂(lè)觀的資金狀況，以及下半年或?qū)⒌絹?lái)的新一輪高庫(kù)存期，意味著今年可能是歷年來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最高的一年。而且，與前些年因外在調(diào)控所引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)不同，目前的市場(chǎng)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)更多是“內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)”，也就是地價(jià)越來(lái)越高、房?jī)r(jià)越來(lái)越高、以債養(yǎng)債發(fā)展模式等內(nèi)因使風(fēng)險(xiǎn)累積越來(lái)越高。市場(chǎng)好的時(shí)候，無(wú)論多么嚴(yán)厲的調(diào)控，效果都不明顯；當(dāng)現(xiàn)在調(diào)控放寬的時(shí)候，無(wú)論多么小心地呵護(hù)著泡沫，不讓泡沫破裂，也未必能如愿——內(nèi)因永遠(yuǎn)起決定作用。所以建議企業(yè)，更相信理性、睿智的企業(yè)，采取加快跑量、現(xiàn)金為王的策略。為了跑量，適當(dāng)、適時(shí)降價(jià)還是有必要的。

  繼杭州、南京等地有項(xiàng)目出現(xiàn)大幅降價(jià)后，近日北京也有項(xiàng)目跟進(jìn)，先是萬(wàn)科橙，再是臺(tái)湖印象項(xiàng)目。值得關(guān)注的是，這兩個(gè)項(xiàng)目是典型的首置剛需樓盤(pán)。去年至今我們已多次提過(guò)，今明年很有可能會(huì)爆發(fā)“剛需房火拼”，原因是過(guò)去幾年大家都往首置剛需市場(chǎng)上擠，導(dǎo)致供應(yīng)量增長(zhǎng)過(guò)快(遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于首置剛需人群的增量增速)。而且我們預(yù)判，2014年將是首置剛需向改善市場(chǎng)的轉(zhuǎn)換年，原因是被抑制多年的改善型需求將隨著限購(gòu)政策的悄然隱退而加快釋放。

  雖然個(gè)別城市、個(gè)別項(xiàng)目的降價(jià)并不具有代表性，也并不意味著整個(gè)市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模下降的危機(jī)，但降價(jià)潮還是有可能出現(xiàn)，特別是在下半年。在大范圍降價(jià)潮出現(xiàn)前，企業(yè)還是要進(jìn)一步加快消化庫(kù)存，回籠資金，可能的話，力爭(zhēng)上半年完成全年銷(xiāo)售目標(biāo)的60%以上。