[克而瑞]綠城：調(diào)結(jié)構(gòu)去庫(kù)存 孫氏綠城面臨大考

  分析師/CRIC研究中心 房玲、徐瓊

  融創(chuàng)收購(gòu)綠城受阻，或?qū)⒂瓉砭G城私有化

  2014年5月22日，融創(chuàng)宣布收購(gòu)綠城24.3%股份，與九龍倉(cāng)并列公司第一大股東。然而近日，收購(gòu)事項(xiàng)又起波瀾。據(jù)媒體報(bào)道稱，香港證監(jiān)會(huì) 質(zhì)疑融創(chuàng)與宋衛(wèi)平為一致行動(dòng)人，而融創(chuàng)與宋衛(wèi)平合共持股超過三成，觸發(fā)了全面收購(gòu)要約的條件。如果香港證監(jiān)會(huì)認(rèn)定為一致行動(dòng)人成為事實(shí)，融創(chuàng)需要花費(fèi)約 200億元全面收購(gòu)綠城，將綠城私有化。

  對(duì)此，孫宏斌在綠城的2014年中期業(yè)績(jī)會(huì)上表示，融創(chuàng)對(duì)收購(gòu)綠城志在必得，在任何情況下都不會(huì)放棄對(duì)綠城的收購(gòu)行為，如果真的被判定為一致行動(dòng)人，一定會(huì)選擇私有化。因此綠城極有可能會(huì)面臨私有化的結(jié)局，如果綠城變成融創(chuàng)旗下的子公司，千億俱樂部陣營(yíng)將再添一將。

  未來兩年綠城的主題是“調(diào)結(jié)構(gòu)”

  綠城在地域布局方面，江浙兩省占比超過60%，而今年爆出庫(kù)存高企，價(jià)格下跌的城市多為這兩省的中小城市，甚至不乏杭州這樣的二線城市。由于三 四線城市抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，近年來許多開發(fā)商紛紛轉(zhuǎn)戰(zhàn)一二線城市。綠城也不例外， 2013年在一線、二線、三四線城市購(gòu)地建筑面積的占比分別為42%、45%、13%。

  綠城未來兩年也將會(huì)極力調(diào)整區(qū)域布局和去庫(kù)存。孫宏斌表示，今后綠城將會(huì)放棄一些中小城市，重點(diǎn)將會(huì)是上海和北京，并尋找在南京、福州、廈門、 廣州、深圳等城市的機(jī)會(huì)。集中精力在一二線城市做中高端項(xiàng)目，這也是保障”綠城“品牌品質(zhì)的唯一出路。即依靠高售價(jià)保持產(chǎn)品的高品質(zhì)和企業(yè)的高利潤(rùn)。

  三四線城市堅(jiān)決以價(jià)換量去庫(kù)存

  截至到8月24日，綠城8月份的協(xié)議銷售額已經(jīng)達(dá)到65億，預(yù)計(jì)到月底合約銷售金額在50億左右，將會(huì)刷新綠城歷史月度銷售金額最高紀(jì)錄。8月銷售的大幅增長(zhǎng)，一方面當(dāng)然與企業(yè)加大推盤量有關(guān)系，另一方面也是融創(chuàng)入主綠城后果斷采取降價(jià)措施帶來的效果。

  在優(yōu)化區(qū)域結(jié)構(gòu)和加速去化庫(kù)存的推動(dòng)下，綠城下半年還會(huì)對(duì)一些項(xiàng)目采取”降價(jià)到位“的策略。降價(jià)策略短期內(nèi)會(huì)犧牲企業(yè)利潤(rùn)，但是長(zhǎng)期來看，調(diào)整庫(kù)存結(jié)構(gòu)利好綠城今后的發(fā)展，也契合綠城高端品牌發(fā)展戰(zhàn)略。

  上半年利潤(rùn)表現(xiàn)不佳，短期內(nèi)難有起色

  2014年上半年，綠城毛利率為25.67%，凈利率為4.88%，同比分別下降5.2個(gè)百分點(diǎn)、13.3個(gè)百分點(diǎn)。其中物業(yè)銷售毛利率為 24.0%，較2013年同期的29.7%下降5.7個(gè)百分點(diǎn)，毛利率下降主要是因?yàn)椋酒诮Y(jié)轉(zhuǎn)的樓盤大部分是2009年取得的高價(jià)地項(xiàng)目，以上半年結(jié)轉(zhuǎn) 的杭州蘭園、合肥翡翠湖玫瑰園項(xiàng)目為例，其土地價(jià)格占確認(rèn)均價(jià)的比例高達(dá)45%和42%。凈利率的大幅下滑主要在于合營(yíng)公司利潤(rùn)率遭到壓縮所致。

  近兩年，綠城的運(yùn)營(yíng)策略主要是調(diào)結(jié)構(gòu)、去庫(kù)存，對(duì)此綠城可能會(huì)降價(jià)來加速去化三四線城市項(xiàng)目，此舉會(huì)犧牲掉一部分項(xiàng)目利潤(rùn)，再加上剩余的2009年、2010年的高價(jià)地陸續(xù)進(jìn)入結(jié)算周期，因此我們預(yù)計(jì)今年下半年綠城利潤(rùn)率還會(huì)繼續(xù)走低。

  但是長(zhǎng)期來看，在綠城徹底消化掉2009年、2010年的一批高價(jià)地之后，再加上綠城的產(chǎn)品及品牌溢價(jià)能力，企業(yè)利潤(rùn)率將會(huì)很可觀。而且從綠城 2009年至今年上半年的土地儲(chǔ)備情況來看，近2年，綠城土地儲(chǔ)備平均樓板價(jià)占合約銷售均價(jià)的比例穩(wěn)定在13%——14%左右，這將保證企業(yè)未來的利潤(rùn) 率。

  從現(xiàn)金及償債能力指標(biāo)來看，今年上半年綠城的長(zhǎng)短期債務(wù)比、現(xiàn)金短債比等指標(biāo)處于行業(yè)較優(yōu)水平，平均借債利息率也僅為8.86%，但是值得警惕 的是，綠城于今年1月份發(fā)行了本金總額為5億美元的票面利率9%的次級(jí)永久債券，該項(xiàng)債券如果計(jì)入負(fù)債，將會(huì)顯著提升負(fù)債率指標(biāo)。

  補(bǔ)充說明：此報(bào)告僅為企業(yè)業(yè)績(jī)發(fā)布后的及時(shí)快評(píng)，后期CRIC研究中心還將有詳實(shí)的半年報(bào)分析報(bào)告推出，敬請(qǐng)關(guān)注！