[克而瑞]雙重壓力下，光明地產(chǎn)能否度過危關(guān)

◎  作者 /房玲、易天宇

??2019年10月底，光明地產(chǎn)公布了第三季度業(yè)績，凈利潤同比下滑37%，凈負(fù)債率高達(dá)238%；相比2016年的高光時(shí)刻（2016年?duì)I收增長68%，凈利潤增長129%）已漸行漸遠(yuǎn)。在業(yè)績及負(fù)債的雙重壓力下，光明地產(chǎn)又能否順利走出危機(jī)？

??1 業(yè)績規(guī)模逐年收縮，造血能力有待提升

??從歷年來看，光明地產(chǎn)無論是從合約銷售、營業(yè)收入還是凈利潤規(guī)模上都出現(xiàn)了止步不前，甚至同比下滑的趨勢，合約銷售金額與營業(yè)收入均上漲乏力，2019年前三季度分別同比上漲5%及下滑9%；營收規(guī)模收縮的同時(shí)管理費(fèi)用與銷售費(fèi)用分別上升8%及15%，在此背景下凈利潤規(guī)模繼2018年下滑31%，2019年前三季度繼續(xù)下滑37%。

??業(yè)績增長的失速或是由于銷售面積與新開工面積脫節(jié)所致。從歷年光明地產(chǎn)的新開工面積與合約銷售面積的匹配程度來看，2015年至2017年皆能夠高度匹配，但自2018年提出三年500億目標(biāo)后為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模趕超，當(dāng)年新開工面積達(dá)到了473萬平米，同比增長85%，但合約銷售面積不增反下滑6%，甚至2019年前三季度合約銷售面積同比繼續(xù)下降 0.14%，僅137萬平米，而同期新開工面積依舊達(dá)到了367萬平米。 

??2018年之后新開工面積與合約銷售面積的脫節(jié)，一方面是由于市場原因，如政策加碼下市場觀望情緒加重；另一方面，也或許是由于光明地產(chǎn)自身產(chǎn)品打造不夠，缺乏亮點(diǎn)所致。如2019年7月，光明地產(chǎn)進(jìn)駐成都的首個(gè)項(xiàng)目光明蓉府開盤，共推出218套住宅，但由于只有1人排隊(duì)，最終取消搖號(hào)直接進(jìn)入順銷狀態(tài)。據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，光明蓉府認(rèn)購80套，去化率僅37%。此外，新開工面積與合約銷售面積的較大差距，或許也是由于銷售環(huán)節(jié)周期滯后所致，但若大量資金沉淀在項(xiàng)目中無法變現(xiàn)，同樣會(huì)為企業(yè)資金鏈帶來沉重壓力。

??此外從土地投資來看，近年來光明地產(chǎn)雖然同樣加大了投資力度，如2019年前三季度新增土地建面80.33萬平米，同比增長107.82%。但從累積來看，2015年至2019年前三季度的累積新增土儲(chǔ)建面為667萬平米，但同期累積合約銷售建面則高達(dá)945萬平米。可見光明地產(chǎn)雖近年來積極補(bǔ)充土儲(chǔ)，但整體的持有土地儲(chǔ)備仍有減少。此外光明地產(chǎn)還積極進(jìn)入了城中村改造，如2019年8月就通過合作方式取得了河北邯鄲市五里鋪地塊（未完成拆遷的城中村改造項(xiàng)目）。城市更新雖在未來的開發(fā)中不確定性因素較多，但若后期能順利陸續(xù)面市，相信會(huì)對業(yè)績的增長起到一定推動(dòng)作用。

??2 短期償債壓力較大，依靠發(fā)債多有風(fēng)險(xiǎn)

??從光明地產(chǎn)的負(fù)債情況來看，自2018年提出500億目標(biāo)并加大投資力度后，2018年其凈負(fù)債率水平快速上升至194%，2019年前三季度其凈負(fù)債率高達(dá)238%，相比年初提升了44個(gè)百分點(diǎn)，此外若將永續(xù)債作為負(fù)債計(jì)算，其凈負(fù)債率將高達(dá)302%。此外其短期償債壓力同樣較大，歷年現(xiàn)金短債比均維持在1之下，2019年9月底其現(xiàn)金短債比下降至約0.56，短期應(yīng)注意償債風(fēng)險(xiǎn)。

??除了短期債務(wù)壓力較大，從現(xiàn)金流來看自2018年開始，光明地產(chǎn)的現(xiàn)金流主要依靠融資發(fā)債來支撐規(guī)模需要，而并非依靠銷售回款，近兩年的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額均為負(fù)值。2019年前三季度，光明地產(chǎn)的籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為58.19億元，并在5年內(nèi)首次出現(xiàn)無法覆蓋經(jīng)營及投資活動(dòng)需要，缺口達(dá)到了21.57億元。截止2019年9月底，光明地產(chǎn)持有現(xiàn)金81.06億元，較年初下滑了22%，而其所需要面對的不僅是項(xiàng)目后期的投入開發(fā)，還有1年內(nèi)140多億的短期有息負(fù)債。 當(dāng)然，有著國企為背書的光明地產(chǎn)，在融資上有著相比民營房企更多的優(yōu)勢，如發(fā)債成本較低且融資渠道多元，上半年就發(fā)行了ABS、CMBS、永續(xù)債、中期票據(jù)、超短融等等。但在融資政策的不斷加碼下，過度依靠融資發(fā)債，或?yàn)槠髽I(yè)的運(yùn)營帶來更多風(fēng)險(xiǎn)。

??整體來看，在政策的加碼下，光明地產(chǎn)依賴融資發(fā)債而非銷售回款的運(yùn)營模式將受到更多考驗(yàn)。事實(shí)上，光明地產(chǎn)也提出了新的商業(yè)模式思路——“1+7+5”模式，以房產(chǎn)開發(fā)為主業(yè)；上海為主戰(zhàn)場，在保障房、城中村、歷史名鎮(zhèn)、殷實(shí)農(nóng)場、城市更新、租賃房及物流板塊等方面轉(zhuǎn)型升級(jí)；構(gòu)筑商業(yè)板塊、物流板塊、供應(yīng)鏈板塊、服務(wù)板塊、建設(shè)板塊五個(gè)平臺(tái)。而光明地產(chǎn)作為光明集團(tuán)旗下唯一房地產(chǎn)上市主體，有較多對接集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資源的潛在可能。但對于目前地產(chǎn)主業(yè)營收占比仍超85%的光明地產(chǎn)而言，多元轉(zhuǎn)型不僅漫長且無法解決“近渴”，業(yè)績與負(fù)債的雙重壓力仍是其現(xiàn)階段的主要困境。