[克而瑞]地產(chǎn)股持續(xù)低迷，房企物管卻再迎分拆上市潮

??近期，房企物管又迎來一波集中分拆上市潮，越秀服務(wù)、中駿商管、朗詩綠色生活、領(lǐng)悅服務(wù)、德信服務(wù)、康橋悅生活、融信服務(wù)等都在7月前后通過聆訊成功港股IPO。其實(shí)，自2018年以來房企分拆物業(yè)上市的腳步就從未停歇，2020年有近20家物企上市，截至2020年末上市物管企業(yè)的數(shù)量已達(dá)到逾40家。目前，除了已經(jīng)成功上市的物管企業(yè)之外，還有富力、中南、新力、俊發(fā)、禹洲、祥生等近20家房企的物管板塊已經(jīng)遞表在港股排隊(duì)IPO。預(yù)計(jì)2021年內(nèi)將會有會更多的房企物管完成分拆上市。

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??房企物管業(yè)務(wù)資本市場認(rèn)可度更高

??相比于母公司的地產(chǎn)開發(fā)主業(yè)在政策調(diào)控和三道紅線下，融資環(huán)境趨緊、資金壓力提升。以及2020年以來房地產(chǎn)板塊持續(xù)受到主力資金低配，地產(chǎn)股市值跌幅明顯。以輕資產(chǎn)、低負(fù)債、穩(wěn)定現(xiàn)金流、高成長為代表的房企物管板塊資本市場認(rèn)可度更高，在IPO中往往可以獲得更高的估值，這也是近年房企物管上市潮持續(xù)的主要原因之一。

??具體來看，分拆上市后的房企物管市盈率都相對較高，且物管企業(yè)的市盈率普遍超過母公司地產(chǎn)開發(fā)板塊。如中駿商管和越秀服務(wù)分別憑借“物管+商管”以及TOD項(xiàng)目和廣州地鐵的背書獲得更高的估值，截至目前的動態(tài)市盈率分別達(dá)到了40.9和24.6。此外，從認(rèn)購倍數(shù)來看，康橋悅生活、越秀服務(wù)、融信服務(wù)、朗詩綠色生活均獲得了8倍以上的超額認(rèn)購。

??新晉分拆上市的物管企業(yè)以中小規(guī)模為主

??從上市物管企業(yè)的體量來看，大型規(guī)模房企的物業(yè)板塊自2018年以來都已紛紛完成分拆上市，恒大物業(yè)、融創(chuàng)服務(wù)也于2020年實(shí)現(xiàn)IPO。近期完成分拆上市的房企物管企業(yè)均屬于中小型物企的范疇。平均在管項(xiàng)目數(shù)量在150個上下，在管項(xiàng)目面積在1500-3000萬平方米之間。此外，已遞表在排隊(duì)的這些房企物管企業(yè)體量也基本相當(dāng)。

??根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年TOP10物企在管面積門檻為1.87億平米，TOP30和TOP50的在管面積門檻分別為5839萬平米和4010萬平米。整體來看，2021年集中分拆上市的物企與碧桂園服務(wù)、雅生活等在管面積動輒上億平方米的TOP梯隊(duì)物企相比，無論是在管項(xiàng)目數(shù)量、在管項(xiàng)目面積還是營收規(guī)模、利潤規(guī)模上，都存在較大的數(shù)量級差距。

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??母公司依賴度高

??在管項(xiàng)目呈地域化集中

??從項(xiàng)目來源來看，近期新晉上市的這部分中小規(guī)模物企在管項(xiàng)目來源相對單一，房企物管板塊高度依賴母公司輸血仍是常態(tài)。部分企業(yè)的獨(dú)立第三方開發(fā)項(xiàng)目占比較低，不足10%。從項(xiàng)目布局來看，這些分拆的物管企業(yè)受母公司影響較大，在管項(xiàng)目的分布具有較高的集中性和地域化特點(diǎn)。

??如越秀服務(wù)截至2020年末，在粵港澳大灣區(qū)的在管面積約2527.5萬平方米，占總在管面積的77.4%，2020年來自大灣區(qū)的收入占同期總收入的82.4%。德信服務(wù)的大部分項(xiàng)目位于浙江省以及長江三角洲地區(qū)，2020年來自浙江省內(nèi)的項(xiàng)目收入占比達(dá)到71.5%。

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??證券化助力規(guī)模擴(kuò)張是中小物企發(fā)展主旋律

??對于近期新上市的、以及在2021年內(nèi)遞表但仍在排隊(duì)IPO的這部分中小型物管企業(yè)來說，目前在管規(guī)模和市場份額相對不足，未來如何實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張仍是發(fā)展的主旋律。

??一方面，這些新上市房企物管企業(yè)潛在的合約項(xiàng)目面積相對在管面積較高，合約在管比平均在1.8左右，未來短期內(nèi)在管規(guī)模有較高的增長潛力。另一方面，目前在物管行業(yè)仍處于高估值紅利的背景下，分拆物管板塊赴港股上市融資仍然是各個房企相對一致的戰(zhàn)略選擇。對于中小規(guī)模物管企業(yè)而言，在資本的加持之下，通過收并購或市場化拓展獲取更多的第三方項(xiàng)目、打破母公司的天花板是規(guī)模發(fā)展的重心。

??綜合來看，目前物管行業(yè)集中度較低、尚處于高估值紅利之中，且短期內(nèi)在管規(guī)模和項(xiàng)目外拓能力仍然是衡量物管企業(yè)的重要指標(biāo)。分拆物管板塊赴港股上市是各個房企一致的戰(zhàn)略選擇。通過分拆上市可以讓房企物管業(yè)務(wù)擁有相對獨(dú)立的融資和發(fā)展平臺，并借力資本市場撬動更多資源，實(shí)現(xiàn)更高效的規(guī)模擴(kuò)張、搶占市場份額。

??此外，值得注意的是，近日受國務(wù)院關(guān)于義務(wù)教育階段“雙減”政策的出臺，美股教育類中概股大跌；疊加住建部等8部門在《關(guān)于持續(xù)整治規(guī)范房地產(chǎn)市場秩序的通知》中明確了對物管行業(yè)服務(wù)內(nèi)容、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、公區(qū)收益、退出機(jī)制等方面的整治及規(guī)范要求，國內(nèi)民生行業(yè)相關(guān)證券價(jià)值的不確定性增加。港股物管企業(yè)的股價(jià)均有不同程度的下跌。

??雖然受多方面因素影響，未來資本市場對物管企業(yè)的估值有向下調(diào)整的可能。但長期來看，住建部等8部門對房地產(chǎn)及物管行業(yè)的整治可以規(guī)范行業(yè)發(fā)展，對規(guī)模上市物管企業(yè)的發(fā)展是有利的。同時(shí)，隨著未來不同梯隊(duì)物企的分化加劇，對于中小規(guī)模的物管企業(yè)而言，做強(qiáng)自身的管理能力和運(yùn)營效率、提高增值服務(wù)水平和盈利能力、提升品牌價(jià)值和市場競爭力才是長遠(yuǎn)健康發(fā)展的關(guān)鍵。