[克而瑞]祥生控股集團(tuán)：凈負(fù)債率優(yōu)化，成功轉(zhuǎn)入黃檔

??追求有質(zhì)量增長(zhǎng)，堅(jiān)持“1+1+X”布局策略，債務(wù)持續(xù)優(yōu)化轉(zhuǎn)入黃檔。

??◎  作者 / 沈曉玲、汪維文

??核心觀點(diǎn)

??【半年銷售增速30.4%，省外銷售穩(wěn)步提升】上半年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷售金額496.8億元，同比增長(zhǎng)30.4%。管理層在業(yè)績(jī)會(huì)表示，祥生不會(huì)盲目地追求規(guī)模，有質(zhì)量的規(guī)模增長(zhǎng)將會(huì)是公司未來一段時(shí)間發(fā)展的戰(zhàn)略方向。企業(yè)重點(diǎn)布局的“1+1”，即浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域仍然存貢獻(xiàn)了9成的業(yè)績(jī)。其中浙江省銷售貢獻(xiàn)率有所下降，但依然超五成。泛長(zhǎng)三角地區(qū)銷售提升，其中合肥貢獻(xiàn)占比居前，達(dá)到了7%，泛長(zhǎng)三角以外城市中，呼和浩特一城對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)占比達(dá)4.8%。

??【堅(jiān)持多元拿地策略，圍繞長(zhǎng)三角積極納儲(chǔ)】憑借招拍掛、收并購(gòu)以及合作開發(fā)、城市更新和產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)的多元拿地方式共新增18幅土地，新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)175.9億元，權(quán)益建面287.4萬平方米。以權(quán)益口徑計(jì)，企業(yè)上半年拿地銷售比為0.38，參考TOP50房企全口徑平均拿地銷售比0.30來看，上半年祥生控股集團(tuán)拿地較為積極。布局上，企業(yè)始終堅(jiān)持“1+1+X”的策略，上半年拿地均位于浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域，其中浙江省更是占比達(dá)到了84%，相較2020年而言提升了近15個(gè)百分點(diǎn)。

??【滿足2-3年所需，近9成集中浙江及泛長(zhǎng)三角】截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)共擁有約為2294.6萬平方米的土地儲(chǔ)備，按照企業(yè)2020年及2021年上半年的銷售去化速度推算，可以滿足企業(yè)2-3年左右去化需求。區(qū)域布局上，浙江省占比50.2%，其他泛長(zhǎng)三角區(qū)域36.9%，合計(jì)占比接近9成。

??【收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目?jī)冬F(xiàn)業(yè)績(jī)推高凈利】上半年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收158.9億元，同比增長(zhǎng)19.6%，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入157.7億元，同比增長(zhǎng)19.7%，貢獻(xiàn)了企業(yè)99.2%的營(yíng)收。實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)28.6億元，較去年同期提升19.3%，整體毛利率18.0%，與2020年基本持平。凈利潤(rùn)9.7億元，同比增長(zhǎng)135.6%，一方面是由于企業(yè)費(fèi)效管控效果顯現(xiàn)，另一方面是由于企業(yè)合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目開始兌現(xiàn)業(yè)績(jī)，推動(dòng)凈利潤(rùn)上漲。與此同時(shí)，上半年企業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.3億元，歸母凈利潤(rùn)占總凈利潤(rùn)的比例為56%。

??【企業(yè)轉(zhuǎn)入黃檔，非銀占比仍需調(diào)整】截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)現(xiàn)金短債比得到進(jìn)一步優(yōu)化至1.23，維持在綠檔水平。長(zhǎng)短債比為1.09，未來仍需提升。凈負(fù)債率為96.6%，成功降至三道紅線監(jiān)管要求之下，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率為79.4%，距離監(jiān)管要求的70%仍有一段距離。目前企業(yè)三道紅線指標(biāo)有兩項(xiàng)已經(jīng)達(dá)標(biāo)，成功轉(zhuǎn)入黃檔。融資成本方面也在持續(xù)優(yōu)化，相較期初再度下降0.5個(gè)百分點(diǎn)至8.6%，但8月新發(fā)美元債利率達(dá)到12%，且截止至年中非銀融資占比過半，未來仍需著力調(diào)整。

??01 銷售

??半年銷售增速30.4%

??省外銷售穩(wěn)步提升上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?0.4%，以有質(zhì)量的規(guī)模增長(zhǎng)為戰(zhàn)略方向。根據(jù)企業(yè)公告數(shù)據(jù)，2021年上半年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷售金額496.8億元，同比增長(zhǎng)30.4%，權(quán)益銷售面積376.4萬平方米，同比增長(zhǎng)28.3%。針對(duì)規(guī)模的問題，管理層在業(yè)績(jī)會(huì)表示，祥生不會(huì)盲目地追求規(guī)模，有質(zhì)量的規(guī)模增長(zhǎng)將會(huì)是公司未來一段時(shí)間發(fā)展的戰(zhàn)略方向。

??浙江省銷售貢獻(xiàn)仍超五成，省外銷售穩(wěn)步提升。從企業(yè)披露的銷售金額分布來看，企業(yè)重點(diǎn)布局的“1+1”，即浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域仍然存貢獻(xiàn)了9成的業(yè)績(jī)。其中浙江省內(nèi)的紹興、杭州仍是企業(yè)銷售貢獻(xiàn)最為突出的城市，分別實(shí)現(xiàn)了88.1和72.9億元的銷售額，合計(jì)占企業(yè)銷售總額比例達(dá)32.4%。泛長(zhǎng)三角地區(qū)（包含上海市、山東省、江蘇省、安徽省以及江西?。┲衅髽I(yè)2020年新進(jìn)的合肥貢獻(xiàn)占比居前，達(dá)到了7%。泛長(zhǎng)三角以外城市中，呼和浩特一城對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)占比達(dá)4.8%。

??02 投資

??堅(jiān)持多元拿地策略

??圍繞長(zhǎng)三角積極納儲(chǔ)

??權(quán)益拿地銷售比0.38，投資力度態(tài)度積極，新增土儲(chǔ)超8成位于浙江省。2021年上半年祥生控股集團(tuán)憑借招拍掛、收并購(gòu)以及合作開發(fā)、城市更新和產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)的多元拿地方式共新增18幅土地，新增土儲(chǔ)權(quán)益總價(jià)175.9億元，權(quán)益土儲(chǔ)建面287.4萬平方米。以權(quán)益口徑計(jì)，企業(yè)上半年拿地銷售比為0.38，參考TOP50房企全口徑平均拿地銷售比0.30來看，上半年祥生控股集團(tuán)拿地較為積極。在投資布局上，企業(yè)始終堅(jiān)持“1+1+X”的策略，即立足浙江省，深耕長(zhǎng)三角，并選擇性布局高增長(zhǎng)的潛力城市，上半年拿地均位于浙江省和泛長(zhǎng)三角區(qū)域，其中浙江省更是占比達(dá)到了84%，相較2020年而言提升了近15個(gè)百分點(diǎn)。 

??03 土儲(chǔ)

??滿足2-3年所需
近9成集中浙江及泛長(zhǎng)三角

??深耕泛長(zhǎng)三角區(qū)域，土儲(chǔ)可滿足2-3年左右去化需求。截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)共擁有約為2294.6萬平方米的土地儲(chǔ)備，較期初略有下降，按照企業(yè)2020年及2021年上半年的銷售去化速度推算，可以滿足企業(yè)2-3年左右去化需求。區(qū)域布局上集中在以浙江省為中心的泛長(zhǎng)三角區(qū)域，按權(quán)益建筑面積口徑，浙江省占比50.2%，其他泛長(zhǎng)三角區(qū)域36.9%，合計(jì)占比接近9成。

??04 盈利

??收入增長(zhǎng)平穩(wěn)
合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目?jī)冬F(xiàn)業(yè)績(jī)推高凈利

??各項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)展平穩(wěn)，地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)。2021年上半年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收158.9億元，同比增長(zhǎng)19.6%，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入157.7億元，同比增長(zhǎng)19.7%，貢獻(xiàn)了企業(yè)99.2%的營(yíng)收。上半年企業(yè)多元業(yè)務(wù)發(fā)展平穩(wěn)，收入基本與2020年上半年持平，占整體營(yíng)收的比例仍然較低。

??費(fèi)效管控加強(qiáng)，合聯(lián)營(yíng)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)推動(dòng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)1.36倍，但整體盈利能力仍有待提升。上半年祥生控股集團(tuán)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)28.6億元，較去年同期提升19.3%，整體毛利率18.0%，與2020年基本持平，但與行業(yè)平均水平還有一定距離。凈利潤(rùn)9.7億元，同比增長(zhǎng)135.6%，一方面是由于企業(yè)費(fèi)效管控效果顯現(xiàn)，另一方面是由于企業(yè)合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目開始兌現(xiàn)業(yè)績(jī)，推動(dòng)凈利潤(rùn)上漲，不過企業(yè)整體凈利率仍為6.1%，未來仍需發(fā)力提升。持續(xù)擴(kuò)大的合作力度攤薄了企業(yè)的歸母利潤(rùn)，上半年企業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.3億元，歸母凈利潤(rùn)占總凈利的比重為55%。管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，一方面企業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)單價(jià)正在提升，另一方面，企業(yè)的建安成本和財(cái)務(wù)成本都有所下降，因此對(duì)企業(yè)未來毛利率上升有信心，而合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目收益的增加，和費(fèi)效管控效果的顯現(xiàn)也會(huì)幫助企業(yè)提升凈利率水平。

??05 償債

??企業(yè)轉(zhuǎn)入黃檔
長(zhǎng)短債比仍需優(yōu)化

??現(xiàn)金短債比進(jìn)一步提升至1.23，維持綠檔，長(zhǎng)短債比1.09仍需著力優(yōu)化。截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)共持有現(xiàn)金273.2億元，較期初上升12.4%，持有現(xiàn)金增加之下現(xiàn)金短債比得到進(jìn)一步優(yōu)化至1.23，維持在綠檔水平，短期內(nèi)無償債壓力。長(zhǎng)短債比方面與期初基本持平為1.09，管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上表示未來將會(huì)繼續(xù)優(yōu)化融資渠道，通過和金融機(jī)構(gòu)建立長(zhǎng)期的融資安排，優(yōu)化債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)。應(yīng)付類債務(wù)[1]規(guī)?？刂屏己?。近年祥生持續(xù)擴(kuò)大合作力度，其合作杠桿也有明顯提升。但在應(yīng)付類債務(wù)控制上表現(xiàn)良好，整體應(yīng)付類債務(wù)總額/有息債務(wù)比例為62.2%，優(yōu)于2020年行業(yè)平均的96.6%；且應(yīng)付貿(mào)易賬款及應(yīng)付票據(jù)/有息債務(wù)比例僅為16.0%，也好于2020年底行業(yè)平均的45.0%，應(yīng)付類債務(wù)規(guī)模較小。[1]應(yīng)付類債務(wù)包含：應(yīng)付貿(mào)易賬款及票據(jù)、應(yīng)付合作方及股東關(guān)聯(lián)方款項(xiàng)以及其他應(yīng)付類債務(wù)

??凈負(fù)債率成功轉(zhuǎn)綠，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)優(yōu)化但目前仍未達(dá)標(biāo)。截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)的凈負(fù)債率為96.6%，成功降至三道紅線監(jiān)管要求之下，剔除預(yù)收賬款資產(chǎn)負(fù)債率也維持下降趨勢(shì)，截止至2021年中為79.4%，不過距離監(jiān)管要求的70%仍有一段距離。目前企業(yè)三道紅線指標(biāo)有兩項(xiàng)已經(jīng)達(dá)標(biāo)，成功轉(zhuǎn)入黃檔。

??融資成本優(yōu)化至8.6%，非銀融資占比過半。截止至2021年中期，祥生控股集團(tuán)的平均融資成本相較期初再度下降0.5個(gè)百分點(diǎn)至8.6%，不過需要關(guān)注的是8月企業(yè)發(fā)行的2億美元債利率為12%，成本偏高。融資結(jié)構(gòu)方面，截止至2021年中，祥生控股集團(tuán)的銀行貸款占比為38.1%，其他貸款占比11.2%，優(yōu)先票據(jù)及公司債等占比超過一半，未來可提升銀行貸款比重，以降低融資成本。