??核心觀點

??【重資產銷售繼續(xù)低迷，代建業(yè)務增速放緩】2024年上半年建業(yè)地產的合約銷售金額約為45.0億元，同比減少55.1%。代建板塊的中原建業(yè)的銷售額占比近3年看，雖呈現(xiàn)上漲趨勢，但有所放緩。建業(yè)地產在2024年上半年共交付了54個項目，總建面約為318萬平米，相比去年同期增長了80.4%，而企業(yè)在2021-2024年上半年的銷售面積達到了約1446.5萬平米，可見仍面臨著一定的交付壓力。

??【總土儲建面持降，鄭州區(qū)域土儲去化壓力較大】2024年上半年建業(yè)地產通過股權合作獲取位于周口市土地1宗，新增土地建面約為 5.9萬平方米，相比去年同期下降89.0%。截至2024年中期，建業(yè)地產的總土地儲備建面為3433萬平方米，相較于2023年年底減少了8.91%。其中，建業(yè)在鄭州的總土儲建面約為1043萬平方米，占比為30.38%，是各城市最高。對比建業(yè)在鄭州的銷售規(guī)模，企業(yè)在鄭州的土地消化周期過長，未來去化壓力較大。

??【營收持續(xù)下降，凈利潤繼續(xù)大規(guī)模虧損】2024年上半年建業(yè)地產共實現(xiàn)營業(yè)收入72.43億元，相比去年同期減少了10.3%，其中銷售物業(yè)收入為67.69億元，相比去年同期減少了11.8%。建業(yè)整體尚有已售未結銷售額約344.64億元，預計將于未來三年內結轉完畢，企業(yè)未來的營業(yè)收入預計仍將繼續(xù)減少。毛利率相比2023年下降了0.8個百分點至9.4%；凈利潤以及歸母凈利潤分別為-28.26億元以及-26.09億元，企業(yè)仍然出現(xiàn)了較大規(guī)模的虧損。

??【資不抵債加劇，債務違約導致流動性壓力劇增】截至2024年中期建業(yè)資不抵債的情況加劇，其凈資產由年初的-6.73億元降至2024年中期的-44.12億元。隨著建業(yè)的所有優(yōu)先票據(jù)都觸發(fā)了交叉違約而被分類流動負債，企業(yè)的短期有息負債大幅增加，現(xiàn)金短債比降至0.08。除了有息債務之外，建業(yè)的短期應付賬款及應付票據(jù)規(guī)模也高達300.7億元。同時建業(yè)的歸母權益由年初的-21.4億元降至2024年中期的-52.5億元。再加上企業(yè)可能存在的明股實債現(xiàn)象，進一步加大企業(yè)資金鏈壓力。

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       銷售

??重資產銷售繼續(xù)低迷

??代建業(yè)務增速放緩

??2024年上半年建業(yè)地產的合約銷售金額約為45.0億元，同比減少55.1%；合約銷售面積約為67.4萬平方米，同比減少53.5%。相較之下，代建板塊的中原建業(yè)的銷售額占比由2022年上半年的44%增長至2024年上半年的61%，近3年同期看，占比雖然呈現(xiàn)上漲趨勢，但是有所放緩。整體看來，建業(yè)地產的銷售放緩受限于房地產行業(yè)下行以及企業(yè)自身流動性問題，相對而言集團的代建業(yè)務仍有一定的發(fā)展。在交付方面，建業(yè)地產在2024年上半年共交付了54個項目，總建面約為318萬平米，相比去年同期增長了80.4%，而企業(yè)在2021-2024年上半年的銷售面積達到了約1446.5萬平米，可見仍面臨著一定的交付壓力。由于建業(yè)的工作重心已經全面轉向保交付、去庫存和化解債務，因此2024年上半年企業(yè)的新開工項目僅3個，新開工面積約為27.9萬平米，相比去年同期減少69.1%。自從2019年以來，建業(yè)持續(xù)減少新開工規(guī)模，2024年下半年，計劃有10個項目動工建設，建筑面積約為53.5萬平米，預計短期的銷售規(guī)模難有起色。

??從銷售的城市分布來看，2024年上半年周口對建業(yè)地產的銷售貢獻率為19%，同比提升了5個百分點，此外洛陽、駐馬店和南陽的貢獻度也提升了2-3個百分點，反觀，2023年上半年貢獻度較高的商丘和鄭州，2024年上半年分別下降了6個百分點和7個百分點，其中，商丘以13%排在城市銷售貢獻度第二，而鄭州受交付難和市場整體下行影響貢獻度降至7%。

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       投資

       總土儲建面持降

       鄭州區(qū)域土儲去化壓力較大

??2024年上半年建業(yè)地產通過股權合作獲取位于周口市土地1宗，新增土地面積為2.3萬平方米，新增土地建面約為 5.9萬平方米，相比去年同期下降89.0%。截至2024年中期，建業(yè)地產的總土地儲備建面為3433萬平方米，相較于2023年年底減少了8.91%。其中權益建面約2622萬平方米，總土儲的權益比例約為76.4%，相較于2023年年底提高了0.4個百分點，近5年看為最高值。從總土儲建面的城市分布來看，截至2024年中期建業(yè)在鄭州的總土儲建面約為1043萬平方米，占比為30.38%，相較于2023年年底提升了1.64個百分點，是各城市最高。對比建業(yè)在鄭州的銷售規(guī)模，企業(yè)在鄭州的土地消化周期過長，未來去化壓力較大。

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       盈利

??營收持續(xù)下降

??凈利潤繼續(xù)大規(guī)模虧損

??2024年上半年建業(yè)地產共實現(xiàn)營業(yè)收入72.43億元，相比去年同期減少了10.3%，其中銷售物業(yè)收入為67.69億元，相比去年同期減少了11.8%，銷售收入的大幅減少主要是因為近兩年房地產下行以及企業(yè)流動性危機導致的銷售持續(xù)減少。截至2024年中期，建業(yè)整體尚有已售未結銷售額約344.64億元，預計將于未來三年內結轉完畢，企業(yè)未來的營業(yè)收入預計仍將繼續(xù)減少。在盈利性指標方面，2024年上半年建業(yè)地產的毛利率相比2023年下降了0.8個百分點至9.4%；凈利潤以及歸母凈利潤分別為-28.26億元以及-26.09億元，企業(yè)仍然出現(xiàn)了較大規(guī)模的虧損。一方面是因為建業(yè)計提了存貨減值8.98億元，另一方面，建業(yè)的銷管費用率（/合約銷售）相比2023年繼續(xù)提升了1.46個百分點至12.04%，即使扣除減值等影響，核心凈利潤也在繼續(xù)虧損。

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      償債

??資不抵債加劇

??債務違約導致流動性壓力劇增

??截至2024年中期建業(yè)地產的持有現(xiàn)金約為15.76億元，相比2023年年底減少了26.5%；總有息負債為236.21億元，相比2023年年底提高了0.5%，其中短期有息負債為196.37億元，占比減少了2.3個百分點至83.1%,延續(xù)了2023年的高占比，較2022年同樣有28.6個百分點的上漲。短期有息負債的大幅增加，除了是因為部分長期有息負債自動轉化為短期有息負債之外，還因為建業(yè)在2023年6月23日宣布未能如期支付2024年到期之7.75%優(yōu)先票據(jù)的利息，同時將全面停止境外債務支付，企業(yè)的所有優(yōu)先票據(jù)都觸發(fā)了交叉違約，從而全部被分類流動負債。值得注意的是，截至2024年中期建業(yè)的短期應付賬款及應付票據(jù)規(guī)模也高達300.7億元。同時建業(yè)的歸母權益由年初的-21.4億元降至2024年中期的-52.5億元。在整體凈資產為負的情況下，建業(yè)地產的非控股權益為8.42億元，但上半年依然虧損了2.17億元。由于建業(yè)當前的有息負債已經基本上都是短期有息負債，因此企業(yè)現(xiàn)金短債比降至0.08，若扣除預售監(jiān)管資金等受限制現(xiàn)金，資金缺口則會更大。除此之外，2024年中期建業(yè)資不抵債的情況加劇，其凈資產由年初的-6.73億元降至2024年中期的-44.12億元。