[克而瑞]超2萬(wàn)億債務(wù)重壓下 房企是否抓住機(jī)遇？

??在經(jīng)歷了2014年的銷(xiāo)售“寒冬”之后，行業(yè)在2015年迎來(lái)了一二線(xiàn)城市的爆發(fā)，帶動(dòng)了企業(yè)銷(xiāo)售的回升，同時(shí)寬松的貨幣環(huán)境為房企新一輪的擴(kuò)張帶來(lái)了充足的資金，房企的債務(wù)結(jié)構(gòu)也因此得到優(yōu)化。在經(jīng)歷了這一輪債務(wù)置換之后，不少房企的債務(wù)壓力得以緩解，但是居安當(dāng)思危，況且整體的經(jīng)濟(jì)增速在放緩，房企仍需警惕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。目前，房地產(chǎn)企業(yè)2015年年報(bào)陸續(xù)發(fā)布完畢，不少房企實(shí)現(xiàn)增收增利，那么備受關(guān)注的償債能力和壓力如何？

??為了解企業(yè)的償債能力，我們選擇現(xiàn)金、短期有息負(fù)債、長(zhǎng)期有息負(fù)債、總有息負(fù)債、現(xiàn)金短債比、長(zhǎng)短期負(fù)債比、凈負(fù)債率、平均融資成本等指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)分析。

??樣本范圍：

??2015年中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售TOP100排行榜企業(yè)中35家上市企業(yè)

??第一梯隊(duì)1000億元以上：萬(wàn)科、恒大、綠地、萬(wàn)達(dá)、中海、保利地產(chǎn)、碧桂園；

??第二梯隊(duì)500-1000億元：華潤(rùn)、融創(chuàng)、綠城、世茂、金地、招商、龍湖、富力；

??第三梯隊(duì)250-500億元：雅居樂(lè)、遠(yuǎn)洋、新城、首創(chuàng)、保利置業(yè)、旭輝、中國(guó)金茂、陽(yáng)光城、首開(kāi)、金科；

??第四梯隊(duì)250億元以下：越秀、龍光、時(shí)代、合景泰富、中駿、禹州、建業(yè)、金融街、中國(guó)奧園、寶龍。

??涉及指標(biāo)計(jì)算公式：

??現(xiàn)金短債比=現(xiàn)金(含受限制現(xiàn)金)/短期有息負(fù)債；長(zhǎng)短期負(fù)債比=長(zhǎng)期有息負(fù)債/短期有息負(fù)債；

??凈負(fù)債率=(短期有息負(fù)債+長(zhǎng)期有息負(fù)債-持有現(xiàn)金)/應(yīng)占股東權(quán)益(不含永續(xù)債)；

??平均融資成本=借款利息(資本化利息之前)/AVERAGE(2015年長(zhǎng)期有息負(fù)債+短期有息負(fù)債,2014年長(zhǎng)期有息負(fù)債+短期有息負(fù)債)。

??一、 房企債務(wù)、現(xiàn)金水平雙增長(zhǎng)，多數(shù)企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)

??1、政策環(huán)境+策略轉(zhuǎn)變，房企現(xiàn)金持有量大幅增長(zhǎng)(部分略)

??2015年35家典型上市房企的現(xiàn)金持有量在9609.21億元，同比增長(zhǎng)34.81%；短期有息負(fù)債6443.63億元，同比增長(zhǎng)18.29%；現(xiàn)金短債比1.49，同比增長(zhǎng)13.96%。從數(shù)據(jù)可以看出，2015年在房企持有現(xiàn)金量大幅增長(zhǎng)的情況下，短期有息負(fù)債增速相對(duì)較低，房企的現(xiàn)金短債結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)化。事實(shí)上，這樣的變化有幾方面原因：

??1)2015年上市房企采取債券+股權(quán)的方式，大量融資；2)在經(jīng)營(yíng)策略上強(qiáng)調(diào)回款率，如保利地產(chǎn)2015年的回款率達(dá)企業(yè)歷史最高值99%；3)14年的市場(chǎng)行情為房企打了預(yù)防針，要持有一定的現(xiàn)金應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)；4)熱門(mén)城市競(jìng)爭(zhēng)激烈、地價(jià)上漲，行業(yè)并購(gòu)機(jī)會(huì)增多，企業(yè)對(duì)“現(xiàn)金”需求增多。

??當(dāng)前房企現(xiàn)金的增多有賴(lài)于整體寬松貨幣環(huán)境帶來(lái)的便利，目前來(lái)看，貨幣政策并沒(méi)有收緊趨勢(shì)，而且房企的跨界金融以及金融創(chuàng)新的趨勢(shì)越來(lái)越強(qiáng)，因此，企業(yè)的現(xiàn)金短債比在未來(lái)的一段時(shí)間依然會(huì)保持較好水平。不過(guò)考慮到國(guó)際的匯率風(fēng)險(xiǎn)等，建議企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)慕档同F(xiàn)金比例，增大投資力度。

　　2、機(jī)遇期充分實(shí)現(xiàn)債務(wù)置換，債務(wù)長(zhǎng)期化趨勢(shì)明顯(部分略)

　　2015年35家典型房企的有息負(fù)債總規(guī)模達(dá)22001.06億元，同比增長(zhǎng)23.89%，長(zhǎng)短期債務(wù)比為2.41。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，35家典型房企在擴(kuò)大債務(wù)規(guī)模促進(jìn)發(fā)展的同時(shí)，保持了較好的長(zhǎng)短債比，保障企業(yè)長(zhǎng)期且穩(wěn)定的發(fā)展，主要原因是2015年企業(yè)發(fā)債較多且以長(zhǎng)期債為主。

　　3、凈負(fù)債率水平總體下降，擴(kuò)張期企業(yè)杠桿仍維持高位(部分略)

　　2015年35家典型企業(yè)的凈負(fù)債率為96.56%，較2014年下降1.75個(gè)百分點(diǎn)，盡管典型房企在15年大量發(fā)債，典型房企并沒(méi)有出現(xiàn)杠桿快速升高的現(xiàn)象，相反負(fù)債率水平得以有效控制，甚至可以說(shuō)“穩(wěn)中有降”。

　　二、 重點(diǎn)企業(yè)償債能力大PK

　　下面我們將從現(xiàn)金、負(fù)債、短期償債能力、長(zhǎng)期償債能力及融資成本控制五個(gè)方面對(duì)房企進(jìn)行詳細(xì)分析。

　　1、 誰(shuí)是最有錢(qián)的房企？

　　從35家重點(diǎn)企業(yè)2015年持有現(xiàn)金絕對(duì)量來(lái)看，企業(yè)規(guī)模越大，相應(yīng)的現(xiàn)金也越多。第一梯隊(duì)處于絕對(duì)領(lǐng)先的地位，其中恒大以1640億元成為“最有錢(qián)的企業(yè)”，現(xiàn)金持有量同比大漲176%，主要和企業(yè)15年借貸增多有直接關(guān)系。中海地產(chǎn)僅次于恒大持有現(xiàn)金達(dá)819億元，主要是企業(yè)15年投資拿地減少，加上現(xiàn)金回款增加了大量的現(xiàn)金?？傮w來(lái)看央企依然保持較大優(yōu)勢(shì)，如華潤(rùn)、招商蛇口等企業(yè)，即便處于第二梯隊(duì)但現(xiàn)金量甚至超過(guò)部分千億房企。中駿、寶龍、新城等企業(yè)則是35家企業(yè)中現(xiàn)金持有量較少的企業(yè)，新城則是加大投資力度，因此在手現(xiàn)金偏少，中駿、寶龍則是因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模相對(duì)不大，現(xiàn)金持有量有限。

　　而從35家典型企業(yè)2015年持有現(xiàn)金同比變動(dòng)幅度來(lái)看，除少數(shù)企業(yè)現(xiàn)金有所減少外，絕大多數(shù)企業(yè)的現(xiàn)金同比出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)。陽(yáng)光城成為35家典型企業(yè)中現(xiàn)金同比增長(zhǎng)幅度最大的企業(yè)，達(dá)248%，主要原因是企業(yè)2015年增發(fā)引入戰(zhàn)略合作伙伴中民投，此外通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行債券等途徑募得大量資金。當(dāng)然也有如萬(wàn)達(dá)、萬(wàn)科、保利地產(chǎn)、龍湖等個(gè)別企業(yè)，2015年現(xiàn)金同比有所下降，但這些企業(yè)本身信用層級(jí)高、資金充裕、債務(wù)結(jié)構(gòu)也比較合理，因而現(xiàn)金出現(xiàn)暫時(shí)性下滑，并不需要過(guò)分擔(dān)憂(yōu)。

　　2、 誰(shuí)是負(fù)債最多的房企？(略)

　　3、 誰(shuí)的短期償債能力最強(qiáng)？(略)

　　4、 誰(shuí)的長(zhǎng)期償債能力最強(qiáng)？

　　第一梯隊(duì)企業(yè)中，除綠地、恒大、保利地產(chǎn)外，其余的負(fù)債率在64%以下。綠地、恒大的凈負(fù)債率常年高企，2015年分別為384%、261%，考慮到兩家千億房企仍處于高速發(fā)展階段，且不斷布局多元化業(yè)務(wù)，企業(yè)凈負(fù)債率水平升高在意料之中，以?xún)杉移髽I(yè)的慣用發(fā)展模式及背景看，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暫不會(huì)出現(xiàn)。盡管保利地產(chǎn)的負(fù)債率仍然高于100%，但是較2014年下降25個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)愈發(fā)穩(wěn)健。

　　第二梯隊(duì)中，富力、綠城依然延續(xù)了高負(fù)債水平，但是綠城較去年微降，考慮到中交入住綠城，綠城的負(fù)債率在未來(lái)有望進(jìn)一步降低。第三梯隊(duì)中凈負(fù)債率在100%以上的有6家企業(yè)，總體的發(fā)展偏向激進(jìn)型，從拿地情況也可以看出，首創(chuàng)、陽(yáng)光城2015年的投資力度加大。

　　第四梯隊(duì)企業(yè)的凈負(fù)債率水平反而是相對(duì)較低的，而且如時(shí)代、禹州、龍光等企業(yè)重點(diǎn)布局為核心一二線(xiàn)城市，2015年受益于一二線(xiàn)市場(chǎng)火熱，企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力小，債務(wù)的改善空間大。

　　5、 誰(shuí)的融資成本控制力最好？(略)

　　三、 企業(yè)綜合償債能力整體提升，“兩星”企業(yè)仍有改造空間(部分略)

　　在企業(yè)進(jìn)行單個(gè)指標(biāo)的PK后，我們就企業(yè)在短期償債能力、長(zhǎng)期償債能力及融資能力進(jìn)行了綜合評(píng)判。

　　中海、招商、旭輝、龍湖、華潤(rùn)、越秀、時(shí)代等七家企業(yè)在的綜合償債能力在35家企業(yè)中名列前茅，我們給予“五星”評(píng)價(jià)，其中中海地產(chǎn)各項(xiàng)指標(biāo)均處于最佳水平，現(xiàn)金短債比及長(zhǎng)短期債務(wù)比僅次于時(shí)代地產(chǎn)，凈負(fù)債率及融資成本位列第一。時(shí)代地產(chǎn)盡管凈負(fù)債率偏高，但是債務(wù)結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)化，因此在2015年房企償債能力中“脫穎而出”?？傮w來(lái)看，“五星”企業(yè)的在短期償債能力、長(zhǎng)期償債能力及融資能力幾個(gè)方面均有突出表現(xiàn)，并無(wú)明顯短板，未來(lái)發(fā)展持續(xù)看好。

　　在今天的行業(yè)背景下，企業(yè)仍然有機(jī)會(huì)降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一是充分利用當(dāng)前“便宜”的債券市場(chǎng)；二是主動(dòng)涉足金融領(lǐng)域，形成有效互動(dòng)。實(shí)際今天市場(chǎng)中有大量資金，但是卻難找到優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的，從險(xiǎn)資入股房企、信達(dá)高價(jià)搶地等都可以看到，地產(chǎn)項(xiàng)目或房企依然有很好的保值甚至是增值效用，房企應(yīng)當(dāng)抓住機(jī)會(huì)謀求新的發(fā)展。

　　目 錄

　　【前言】

　　一、償債能力分析指標(biāo)選擇

　　二、房企債務(wù)、現(xiàn)金水平雙增長(zhǎng)，多數(shù)企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)

　　1、政策環(huán)境+策略轉(zhuǎn)變，房企現(xiàn)金持有量大幅增長(zhǎng)

　　2、機(jī)遇期充分實(shí)現(xiàn)債務(wù)置換，債務(wù)長(zhǎng)期化趨勢(shì)明顯

　　3、凈負(fù)債率水平總體下降，擴(kuò)張期企業(yè)杠桿仍維持高位

　　三、重點(diǎn)企業(yè)償債能力大PK

　　1、 誰(shuí)是最有錢(qián)的房企？

　　2、 誰(shuí)是負(fù)債最多的房企？

　　3、 誰(shuí)的短期償債能力最強(qiáng)？

　　4、 誰(shuí)的長(zhǎng)期償債能力最強(qiáng)？

　　5、 誰(shuí)的融資成本控制力最好？

　　四、企業(yè)綜合償債能力整體提升，“兩星”企業(yè)仍有改造空間