[克而瑞]中梁控股：規(guī)模增長進入平穩(wěn)期，融資渠道持續(xù)拓寬改善

??導(dǎo) 讀

??銷售均價上升，轉(zhuǎn)二三線城市戰(zhàn)略效果持續(xù)顯現(xiàn)；融資渠道持續(xù)拓寬，非銀占比下降帶動債務(wù)結(jié)構(gòu)改善。

??【高能級城市銷售貢獻提升顯著，銷售均價持續(xù)上漲】2020年中梁控股實現(xiàn)全口徑合約銷售金額1688億元，同比增長10.7 %，銷售目標(biāo)完成率100.5%。得益于土地投資策略向二線城市及強三線城市的轉(zhuǎn)變，2020年中梁控股的銷售金額來自二三線城市的占比將近90%，銷售均價同比增長了21%至12500元/平方米。

??【首進珠三角全國化持續(xù)推進，拿地銷售比控制在40%水平】2020年中梁通過在東莞、中山拿地實現(xiàn)首進珠三角區(qū)域，全國化擴張持續(xù)推進。整體來看中梁2020年的投資力度有所放緩，拿地總價同比下降10.0%到712億元，主要由于中梁為三條紅線試點的12家重點房企之一，監(jiān)管要求拿地銷售比在40%，政策出臺后中梁投資力度下降幅度較大，其上半年的拿地銷售比為0.58，到年底下降至0.42，基本達到監(jiān)管要求，為同期TOP11-20房企的平均水平。 

??【營業(yè)收入穩(wěn)步增長，受限價影響毛利率有所下降】2020年中梁的營業(yè)收入659.41億元，同比增加16.4%，實現(xiàn)穩(wěn)步增長。已售未結(jié)轉(zhuǎn)收入2300億元，可以保證未來穩(wěn)定的營收增長。而由于2020年結(jié)轉(zhuǎn)的項目地價較高以及各城市限價的原因，盈利水平出現(xiàn)下降，中梁2020年毛利率、凈利率、歸母凈利率分別同比有些許下滑。同時值得注意的是，中梁的凈利率及歸母凈利率水平相較于同規(guī)模房企來說仍較低，未來企業(yè)應(yīng)積極打磨產(chǎn)品，提升盈利能力。

??【融資渠道進一步拓寬，仍需持續(xù)改善負債結(jié)構(gòu)】中梁2020年發(fā)行了境內(nèi)ABS債券，同時與境外銀團積極溝通，募集到境外銀團貸款，融資渠道進一步拓寬，同時中梁有息債的非銀占比同比下降了12個百分點至28%，高成本資金占比進一步降低，使得平均融資成本同比下降了0.9個百分點至8.5%，但相對TOP20房企的平均水平來說仍相對較高，未來仍有改善空間。 

??城市能級提升顯著

??銷售均價持續(xù)上漲

??2020年中梁控股實現(xiàn)全口徑合約銷售金額1688億元，合約銷售面積1350萬平方米，分別同比增長10.7和下降9.1%，銷售目標(biāo)完成率100.5%。2021年中梁銷售目標(biāo)為1800億元，同比增長6.6%，可售貨值為2600億元，去化69%則可實現(xiàn)銷售目標(biāo)。根據(jù)近期的銷售情況來看，中梁自2020年8月以來銷售表現(xiàn)良好，單月銷售額大部分在160億元以上，2021年1-2月的累計銷售金額達到308億元，同比增長193%，按中梁現(xiàn)有可售貨源，加上新增拿地在年內(nèi)新貢獻的貨值，預(yù)估2021年的銷售目標(biāo)完成問題不大。

??但值得注意的是，中梁作為三條紅線的試點房企之一，未來將會更加注重財務(wù)的穩(wěn)健，規(guī)模發(fā)展將進入平穩(wěn)過渡期。具體來看，中梁2020年的銷售增速低于TOP11-30同規(guī)模房企14.7%的水平，2021年的目標(biāo)增速也僅為6.6%，未來幾年內(nèi)中梁放緩規(guī)模增速且降低企業(yè)杠桿的態(tài)勢或?qū)⒊掷m(xù)，其銷售規(guī)模增長預(yù)計進入平穩(wěn)過渡期。

??從銷售金額分布來看，2020年中梁控股銷售占比最高的為長三角區(qū)域，為64.7%，同比增長5.7個百分點，中西部占比為21.5%，環(huán)渤海占比則達到7.0%。中梁近幾年持續(xù)深耕長三角，其銷售超過50億元的城市均位于長三角，其中銷售貢獻超過百億的溫州和杭州，分別貢獻267.45億元和106.31億元。未來中梁需警惕長三角區(qū)域調(diào)控，特別是溫州和杭州調(diào)控政策的影響，積極培育其他城市，以分散風(fēng)險。

??近年來中梁土地投資策略向二線城市及強三線城市轉(zhuǎn)變，其效果正逐步在銷售端顯現(xiàn)。一方面，2020年中梁控股的銷售金額來自二三線城市的占比將近90%，其中二線城市占比達到45.9%，同比大幅增長了10.7個百分點，四線城市的占比下降了2.0個百分點至10.2%；另一方面，隨著銷售結(jié)構(gòu)向高能級城市的轉(zhuǎn)移，2020年中梁銷售均價同比增長了21%至12500元/平方米。

??02投 資

??首進珠三角全國化持續(xù)推進

??拿地銷售比控制在40%水平

??2020年新增117個項目，新增土地建面1494萬平方米，拿地總價712億元，分別同比下降10.0%和6.9%，共計新增貨值1920億元，貨值權(quán)益比60%。整體來看，中梁2020年的投資力度有所下降，主要由于中梁為三條紅線試點的12家重點房企之一，監(jiān)管要求拿地銷售比在40%的水平，政策出臺后中梁投資力度下降幅度較大，一方面2020年新進入的11個城市7個是上半年進入的；另一方面，中梁上半年的拿地銷售比為0.58，到年底下降至0.42，基本達到監(jiān)管要求，為同期TOP11-20房企的平均水平。

??從拿地金額區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，中梁2020年在長三角、中西部、環(huán)渤海、海峽西岸和珠三角區(qū)域的占比分別為46%、22%、17%、9%、6%。值得注意的是，中梁2020年長三角區(qū)域占比同比大幅降低了17個百分點；同時加大在環(huán)渤海區(qū)域的拿地力度，環(huán)渤海區(qū)域占比同比提升9個百分點；此外，2020年中梁成立粵港澳集團公司，新進珠三角區(qū)域的東莞、中山這兩個城市，拿地占比達到6%。在城市能級方面，中梁持續(xù)堅持轉(zhuǎn)二線及強三線城市的策略。2020年中梁二三線的拿地占比為92%，同比持平，其中三線城市占比提升了6個百分點，四線城市關(guān)注都市圈內(nèi)的城市，占比為8%。

??截止2020年末，中梁控股土地儲備6510萬平方米，同比增長14.1%，項目總數(shù)480個，覆蓋全國153個城市，權(quán)益比達到79.3%，同比基本持平。剔除已售未結(jié)轉(zhuǎn)項目后，中梁土地儲備可售建面4210萬平方米，對應(yīng)未來可售貨值4800億元，相對中梁的現(xiàn)有規(guī)模及高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式來說，企業(yè)未來仍需加大拿地力度。從未來可售貨值分布來看，47%位于長三角區(qū)域，其次是中西部區(qū)域，達到29%。在城市能級方面，二三線城市占比達到88%，未來隨著中梁拿地策略的轉(zhuǎn)移，這部分城市的占比將持續(xù)提升。

??03盈 利

??營業(yè)收入穩(wěn)步增長

??受限價影響毛利率有所下降

??2020年中梁的營業(yè)收入659.41億元，同比增加16.4%，實現(xiàn)穩(wěn)步增長。已售未結(jié)轉(zhuǎn)收入2300億元，可以保證未來穩(wěn)定的營收增長水平。全年實現(xiàn)毛利潤138.53億元，同比增長5.09%，凈利潤65.66億元，同比增長4.96%。

??由于2020年結(jié)轉(zhuǎn)的項目為2017-2018年銷售的項目，其相對較高的地價以及彼時各城市限價的因素導(dǎo)致銷售定價受限，使得中梁2020年的盈利水平出現(xiàn)下降，中梁2020年毛利率、凈利率、歸母凈利率分別為22.9%、8.4%和6.4%，分別同比有些許下滑。同時值得注意的是，中梁的凈利率及歸母凈利率水平相較于同規(guī)模房企來說仍較低，未來企業(yè)應(yīng)積極打磨產(chǎn)品，提升盈利能力。

??04償 債

??融資渠道進一步拓寬

??仍需持續(xù)改善負債結(jié)構(gòu)

??截止2020年年末，中梁控股持有現(xiàn)金同比增長29.2%至342.32億元，現(xiàn)金短債比1.4，同比持續(xù)優(yōu)化，受限現(xiàn)金短債比1.1，在三條紅線調(diào)控安全范圍內(nèi)；凈負債率同比微增0.2個百分點至65.8%；剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負債率持續(xù)近幾年呈下降的趨勢，同比下降0.9個百分點至79.9%。整體來看，2020年中梁整體償債能力得到較大的改善，在三條紅線監(jiān)管要求中，觸線一條，為黃檔企業(yè)，而由于中梁為12家三條紅線的試點房企之一，未來將會更加注重財務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展，其有息債的規(guī)模增長進入穩(wěn)定發(fā)展期，隨著企業(yè)經(jīng)營和債務(wù)結(jié)構(gòu)的改善，中梁未來有望進入綠檔房企陣營。

??中梁債務(wù)結(jié)構(gòu)和融資成本在2020年持續(xù)改善。一方面發(fā)行了境內(nèi)ABS債券，同時與境外銀團積極溝通，募集到境外銀團貸款，融資渠道進一步拓寬；另一方面，中梁有息債的非銀占比同比下降了12個百分點至28%，高成本資金占比進一步降低。融資渠道的擴寬和債務(wù)結(jié)構(gòu)改善使得中梁的平均融資成本同比下降了0.9個百分點至8.5%，但相對TOP20房企的平均水平來說仍較高，在目前降杠桿的行業(yè)背景下中梁仍需加大降低融資成本的力度。