[克而瑞]保利置業(yè)：拿地仍然積極，三條紅線(xiàn)指標(biāo)有待改善

??2022上半年保利置業(yè)實(shí)現(xiàn)全口徑合約銷(xiāo)售金額165億元，合約銷(xiāo)售面積86.2萬(wàn)平方米，分別同比減少47.3%和51.9%。

??◎  作者 / 房玲、洪宇桁

??核心觀點(diǎn)

【銷(xiāo)售金額同比腰斬，完成年度目標(biāo)壓力較大】2022上半年保利置業(yè)實(shí)現(xiàn)全口徑合約銷(xiāo)售金額165億元，合約銷(xiāo)售面積86.2萬(wàn)平方米，分別同比減少47.3%和51.9%。從年初提出的全年銷(xiāo)售規(guī)模650億元的目標(biāo)來(lái)看，保利置業(yè)上半年僅完成了年度目標(biāo)的25%，完成年度目標(biāo)的壓力較大。由于新貢獻(xiàn)銷(xiāo)售的5個(gè)城市中有3個(gè)銷(xiāo)售規(guī)模不到1億元，再加上行業(yè)下行的影響，因此單城市產(chǎn)能同比大幅減少了47.4%至5.49億元。整體來(lái)看，單城市產(chǎn)能有待提高。

??【拿地仍然較為積極，聚焦一二線(xiàn)城市】2022上半年保利置業(yè)新增土儲(chǔ)建面78.4萬(wàn)平方米，拿地總價(jià)146.6億元，新增土儲(chǔ)建面同比減少1%，首次進(jìn)入常熟。2017年以來(lái)每年的拿地銷(xiāo)售建面比都大于1，即使是在銷(xiāo)售承壓的2022上半年也達(dá)到了0.91。截至2022年中期，保利置業(yè)的總土儲(chǔ)建面為2074萬(wàn)平方米，相較于期初減少了8.4%，其中在一二線(xiàn)城市的建面占比達(dá)到71%，土地單價(jià)成本為9000元/平方米，相較于期初繼續(xù)提高了8%，可能會(huì)受到一二線(xiàn)城市限價(jià)的影響。

??【營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)，凈利率長(zhǎng)期低于行業(yè)平均水平】2022上半年保利置業(yè)的營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)了58.15%至222.58億港元，毛利率28.3%，凈利率6.8%。整體來(lái)看毛利率仍然處于行業(yè)較高的水平，凈利率及歸母凈利率則長(zhǎng)期低于行業(yè)平均水平，費(fèi)用管控等方面需要加強(qiáng)。未來(lái)隨著低毛利率項(xiàng)目的逐步結(jié)轉(zhuǎn)，其盈利率水平受到的壓力或?qū)⒏蟆?/p>

??【現(xiàn)金短債比有所改善，三條紅線(xiàn)仍處于橙檔】2022年中期，保利置業(yè)持有現(xiàn)金相較于期初增加了10.86%至405.76億港元，非受限現(xiàn)金短債比1.75，相較于期初提高了0.19，短期的債務(wù)壓力相對(duì)較小。但是企業(yè)的凈負(fù)債率相較于期初卻提高了6.7個(gè)百分點(diǎn)至110.5%，剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率也提高了0.1個(gè)百分點(diǎn)至74.5%。因此2022年中期保利置業(yè)在三條紅線(xiàn)方面仍然觸及兩條紅線(xiàn)，保持橙檔水平不變，未來(lái)需優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

??01銷(xiāo)售

??銷(xiāo)售金額同比腰斬
完成年度目標(biāo)壓力較大

??2022上半年保利置業(yè)實(shí)現(xiàn)全口徑合約銷(xiāo)售金額165億元，合約銷(xiāo)售面積86.2萬(wàn)平方米，分別同比減少47.3%和51.9%。從年初提出的全年銷(xiāo)售規(guī)模650億元的目標(biāo)來(lái)看，保利置業(yè)上半年僅完成了年度目標(biāo)的25%。在銷(xiāo)售規(guī)模承壓的情況下，保利置業(yè)保持著較大的回款力度，回籠金額162億元，同比減少39%，相對(duì)合約銷(xiāo)售的跌幅有所收窄，回籠率達(dá)到98%。

??從銷(xiāo)售金額的城市分布來(lái)看，2022上半年銷(xiāo)售金額貢獻(xiàn)最大的城市是廣州，其次則是寧波、蘇州、南寧、濟(jì)南等城市。由于企業(yè)新貢獻(xiàn)銷(xiāo)售的5個(gè)城市中有3個(gè)城市的銷(xiāo)售規(guī)模不到1億元，再加上行業(yè)下行的影響，因此單城市產(chǎn)能同比大幅減少了47.4%至5.49億元，城市深耕有待加強(qiáng)。從銷(xiāo)售金額的城市能級(jí)分布來(lái)看，保利置業(yè)在2022上半年的銷(xiāo)售仍主要集中在一二線(xiàn)城市，達(dá)到了72%，但是同比降低了7個(gè)百分點(diǎn)。與之相對(duì)應(yīng)的是，企業(yè)在三四線(xiàn)的銷(xiāo)售占比同比提高了7個(gè)百分點(diǎn)至23%。不過(guò)由于保利置業(yè)的投資重心仍然在一二線(xiàn)城市，因此未來(lái)企業(yè)在一二線(xiàn)城市的銷(xiāo)售占比仍將繼續(xù)占主導(dǎo)地位。

??從銷(xiāo)售金額的區(qū)域分布來(lái)看，2022上半年銷(xiāo)售金額貢獻(xiàn)最大的區(qū)域仍是長(zhǎng)三角地區(qū)。雖然上半年受到了疫情的影響，但是企業(yè)在長(zhǎng)三角的銷(xiāo)售規(guī)模仍然達(dá)到了72.66億元，占比為44.0%，相較于2021年提升了10個(gè)百分點(diǎn)。在行業(yè)下行的背景下，保利置業(yè)深耕的長(zhǎng)三角區(qū)域是企業(yè)業(yè)績(jī)的重要支撐，上半年首次開(kāi)盤(pán)的7個(gè)項(xiàng)目中就有6個(gè)位于這個(gè)區(qū)域。此外，由于近幾年保利置業(yè)加大在珠三角區(qū)域的布局力度，2022上半年企業(yè)在珠三角區(qū)域的銷(xiāo)售占比達(dá)到了18%，在各大區(qū)中排在第二，未來(lái)有可能成為企業(yè)新的增長(zhǎng)極。

??02 投資

??拿地仍然較為積極
總土儲(chǔ)集中于一二線(xiàn)城市

??2022上半年保利置業(yè)新增6個(gè)項(xiàng)目，分布在寧波、濟(jì)南、上海和常熟四個(gè)城市，其中常熟是首次進(jìn)入。上半年新增土儲(chǔ)建面78.4萬(wàn)平方米，拿地總價(jià)為146.6億元，新增土儲(chǔ)建面同比減少1%。值得注意的是，近幾年保利置業(yè)的拿地力度都相對(duì)較大，2017年以來(lái)每年的拿地銷(xiāo)售建面比都大于1，即使是在銷(xiāo)售承壓的2022上半年也達(dá)到了0.91。此外，上半年保利置業(yè)新增土儲(chǔ)的權(quán)益比例為100%，相較于2021年的75%有大幅提高。

??在區(qū)域布局方面，上半年保利置業(yè)于長(zhǎng)三角的新增土儲(chǔ)建面占比達(dá)到了80%，相較于2021年提升了40個(gè)百分點(diǎn)，主要是因?yàn)樵谛袠I(yè)下行的背景下，繼續(xù)深耕大本營(yíng)地區(qū)可以有效地降低風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)由于長(zhǎng)三角地區(qū)內(nèi)的城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平都相對(duì)較高，居民強(qiáng)大的購(gòu)買(mǎi)力在一定程度上也能夠保證企業(yè)的銷(xiāo)售穩(wěn)定。在城市能級(jí)方面，由于上半年保利置業(yè)主要在寧波進(jìn)行拿地，因此企業(yè)在二線(xiàn)城市的拿地占比達(dá)到了82%，相較于2021年增長(zhǎng)了46個(gè)百分點(diǎn)。

??截至2022年中期，保利置業(yè)的總土儲(chǔ)建面為2074萬(wàn)平方米，相較于期初減少了8.4%，其中在建面積1151萬(wàn)平方米，占比達(dá)到55%，相較于期初減少了1個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)仍然保持較快的項(xiàng)目開(kāi)發(fā)速度。從土地分布來(lái)看，2021年中期保利置業(yè)的土地儲(chǔ)備中一二線(xiàn)城市的建面占比達(dá)到71%，土地單價(jià)成本為9000元/平方米，相較于期初繼續(xù)提高了8%，由于高能級(jí)城市的限價(jià)政策較為嚴(yán)格，未來(lái)高昂的土儲(chǔ)成本或?qū)⑦M(jìn)一步拉低企業(yè)的盈利率水平。整體看來(lái)，雖然充足的土地儲(chǔ)備可以滿(mǎn)足保利置業(yè)2025年千億目標(biāo)的需要，但是當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)低迷的現(xiàn)狀仍然給企業(yè)的發(fā)展帶來(lái)了重重挑戰(zhàn)，企業(yè)的規(guī)模沖刺是否成功仍然有待觀察。

??03 盈利

??營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)
凈利率長(zhǎng)期低于行業(yè)平均水平

??2022上半年保利置業(yè)的營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)了58.15%至222.58億港元，毛利率相較于2021年降低了5.6個(gè)百分點(diǎn)至28.3%，凈利率微降了0.3個(gè)百分點(diǎn)至6.8%，歸母凈利率微降了0.2個(gè)百分點(diǎn)至6.6%。

??整體來(lái)看，保利置業(yè)的毛利率雖然受行業(yè)下行影響有所降低，但是仍然處于行業(yè)較高的水平。不過(guò)值得注意的是，由于合作項(xiàng)目的虧損擴(kuò)大，稅費(fèi)保持高位等原因，保利置業(yè)的凈利率及歸母凈利率長(zhǎng)期低于行業(yè)平均水平。雖然上半年由于按營(yíng)業(yè)收入計(jì)算的三費(fèi)比例較2021年降低了4.5個(gè)百分點(diǎn)，從而抵消了毛利率下降帶來(lái)的影響。但是未來(lái)隨著低毛利率項(xiàng)目的逐步結(jié)轉(zhuǎn)，其盈利率水平受到的壓力或?qū)⒏蟆?br/>

??04 償債

??現(xiàn)金短債比有所改善 三條紅線(xiàn)仍處于橙檔

??2022年中期，保利置業(yè)持有現(xiàn)金相較于期初增加了10.86%至405.76億港元，非受限現(xiàn)金短債比1.75，相較于期初提高了0.19，現(xiàn)金短債比持續(xù)改善，下半年到期的公開(kāi)發(fā)行有息債僅為15.89億元，短期的債務(wù)壓力相對(duì)較小。而從債務(wù)期限來(lái)看，保利置業(yè)短債占比相較于期初繼續(xù)下降了2個(gè)百分點(diǎn)至25%。與此同時(shí)，保利置業(yè)也在積極調(diào)節(jié)負(fù)債結(jié)構(gòu)，上半年在房企融資趨緊的情況下，依然完成發(fā)行了50億元的公司債和10億元的中期票據(jù)，此外還發(fā)行了23.43億元的資產(chǎn)支持證券。通過(guò)這一系列的操作，保利置業(yè)成功減少信托貸款和銀行貸款的占比，提高了資產(chǎn)支持證券和普通債券的比例，企業(yè)的平均融資成本也較期初下降了0.18個(gè)百分點(diǎn)至4.34%，具有一定的融資優(yōu)勢(shì)。

??雖然保利置業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)有所改善，但是企業(yè)2022年中期的凈負(fù)債率相較于期初卻提高了6.7個(gè)百分點(diǎn)至110.5%。剔除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率也提高了0.1個(gè)百分點(diǎn)至74.5%。因此2022年中期保利置業(yè)在三條紅線(xiàn)方面仍然觸及兩條紅線(xiàn)，保持橙檔水平不變，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)仍有待改善。