[中房智庫]樓市穿越寒冬，需破解三大頑疾

??地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)是房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展必須要面對的現(xiàn)實(shí)難題。

??歲末年初，各大研究機(jī)構(gòu)和媒體少不了對房地產(chǎn)市場走勢做一番盤點(diǎn)和預(yù)測。經(jīng)歷了2021的劇烈震蕩，房地產(chǎn)走到了行業(yè)大變局的歷史關(guān)口，市場走勢更顯得波詭云譎。房地產(chǎn)調(diào)控政策是否已經(jīng)見底？房企流動性風(fēng)險(xiǎn)是否會繼續(xù)蔓延？暴雷房企資產(chǎn)如何處置？房地產(chǎn)市場什么時(shí)候可以回暖？這一系列問題不僅事關(guān)中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，更與百姓生活息息相關(guān)。

??盤點(diǎn)2021

??在預(yù)測2022年房地產(chǎn)行業(yè)走勢之前，我們先對2021年做一番簡要梳理。

??2021年房地產(chǎn)調(diào)控延續(xù)了“房住不炒”的總基調(diào)，調(diào)控政策在供需兩端持續(xù)發(fā)力。據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，全年各地共計(jì)出臺調(diào)控政策650余次，同比大幅增長33%，刷新了歷史紀(jì)錄。前三季度以收緊政策為主，政策涵蓋限購、限貸、限價(jià)、市場整頓等各個層面；第四季度開始釋放轉(zhuǎn)暖信號，調(diào)控政策以適度放松信貸、滿足合理住房需求為導(dǎo)向。

??在所有調(diào)控政策中，融資“三道紅線”和貸款集中度管理成為2021年最“致命”的殺手锏。開發(fā)貸收緊導(dǎo)致高負(fù)債房企融資端“失血”，個貸收緊則對銷售端形成制約，雙重作用下，個別頭部房企陷入流動性危機(jī)。這種危機(jī)迅速在行業(yè)及產(chǎn)業(yè)鏈蔓延，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)和債權(quán)人進(jìn)一步惜貸甚至催收欠款；地方政府出于對項(xiàng)目爛尾的擔(dān)憂，對房企項(xiàng)目資金實(shí)施更為嚴(yán)厲的監(jiān)管。多重因素相疊加，引發(fā)房地產(chǎn)及上下游產(chǎn)業(yè)鏈乃至消費(fèi)者恐慌情緒迅速蔓延，房企債務(wù)違約事件頻發(fā)，市場陷入谷底。

??房地產(chǎn)流動性危機(jī)直接影響到土地和商品房市場。2021年初自然資源部出臺“集中供地”政策，要求22個重點(diǎn)城市住宅用地實(shí)現(xiàn)“兩集中”（集中公告，集中出讓）。這一政策措施加劇了房企資金鏈緊張的局面，造成2021年土地市場倍加冷清。上半年的第一輪集中供地表現(xiàn)尚可，隨著下半年房企資金鏈趨緊，房企拿地能力和意愿顯著下降，第二輪、第三輪集中供地出現(xiàn)大面積流拍或撤牌，非集中供地城市土地市場成交也極為慘淡。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2021年全國300城推出各類用地規(guī)劃建筑面積25.8億平方米，同比下降7.9％；成交土地面積20.2億平方米，同比下降17.1％。住宅用地推出12.3億平方米，同比下降9.6％；成交8.8億平方米，同比下降25.2％。

??在商品房銷售端，同樣出現(xiàn)了前高后低的走勢，雖然全年商品房銷售面積和銷售額保持了正增長，但增幅逐月回落的趨勢明顯。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年1~11月商品房銷售面積158131萬平方米，同比增長4.8%，其中住宅銷售面積增長4.4%。商品房銷售額161667億元，增長8.5%。但是從月度數(shù)據(jù)來看，11月全國商品房銷售面積、銷售額分別下降14.0%和16.3%，下半年連續(xù)4個月保持兩位數(shù)的下降幅度。

??房地產(chǎn)金融和市場風(fēng)險(xiǎn)受到了監(jiān)管層的高度關(guān)注。9月底以來，央行、銀保監(jiān)會等金融監(jiān)管部門反復(fù)釋放維穩(wěn)信號，并對信貸政策做了適度放松，房企融資環(huán)境初步得以改善，但房企融資形勢依然不樂觀。前11個月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金中，國內(nèi)貸款21640億元，同比下降10.8%。另據(jù)華泰證券統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年1~11月房地產(chǎn)境內(nèi)債、境外債、開發(fā)貸、信托、股權(quán)融資五大渠道凈融資額為-2184億元，行業(yè)融資總量非常罕見地出現(xiàn)凈償還，所有渠道凈融資額均出現(xiàn)同比下滑。

??三大頑疾待解

??自1998年房改算起，房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了23年的高速發(fā)展，其間雖有幾輪跌宕起伏，但總體保持了螺旋式上升的趨勢。由于房地產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高、帶動性強(qiáng)，往往成為經(jīng)濟(jì)逆周期的調(diào)節(jié)工具。例如2008~2009年的4萬億計(jì)劃、2014~2015年的棚改貨幣化安置，這類刺激政策雖然起到了拉動經(jīng)濟(jì)的效果，但不可避免地帶來“后遺癥”，這些問題和矛盾也隨著調(diào)控的深入愈發(fā)凸顯。

??首先，地方財(cái)政對房地產(chǎn)的過度依賴導(dǎo)致地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)累積。

??土地財(cái)政主要來源于土地出讓收入、土地相關(guān)稅收，其中土地出讓收入約占整個土地財(cái)政來源的85%。土地出讓收入是地方專項(xiàng)債券的主要償債來源，賣地收入減少意味著地方政府償債能力下降，地方債風(fēng)險(xiǎn)激增。2021年絕大部分省份土地出讓金同比下滑，其中只有北京、上海、天津、貴州、江蘇和浙江實(shí)現(xiàn)正增長。云南、新疆、黑龍江、內(nèi)蒙古、廣西、山西、甘肅、河北、寧夏、江西、吉林、河南、遼寧共計(jì)13個省份2021年土地出讓金同比下滑超過20%。分城市統(tǒng)計(jì)，全國超70%的地級市土地出讓收入下滑，50%以上城市下滑幅度在30%以上，且絕大部分為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)城市。

??賣地收入減少只是一個方面，一些大型房企在三四線城市儲備了大量土地，很多地塊存在欠繳土地出讓金問題，隨著房企流動性危機(jī)爆發(fā)和市場轉(zhuǎn)差，這些地塊面臨退地風(fēng)險(xiǎn)，對地方財(cái)政造成更大損失。

??土地出讓收入減少不僅影響到地方財(cái)政，還會影響到房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資。這兩項(xiàng)投資也是拉動經(jīng)濟(jì)直接動力?；A(chǔ)設(shè)施投資主要來源于地方專項(xiàng)債，土地出讓收入減少導(dǎo)致專項(xiàng)債發(fā)行受到影響，進(jìn)而影響到基礎(chǔ)設(shè)施投資。

??其次，房企對間接融資的過度依賴造成銀行風(fēng)險(xiǎn)累積。

??房地產(chǎn)行業(yè)有很強(qiáng)的金融屬性，嚴(yán)重依賴融資杠桿。從房企的融資結(jié)構(gòu)看，大致分為內(nèi)生融資和外生融資，內(nèi)生融資主要包括銷售回款、供應(yīng)鏈融資，外生融資主要包括境外融資、境內(nèi)間接融資和境內(nèi)直接融資。境內(nèi)間接融資主要是銀行貸款，主要包括土地儲備貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、個人住房貸款和商業(yè)用房貸款等與房地產(chǎn)的開發(fā)、經(jīng)營、消費(fèi)活動有關(guān)的貸款。在眾多的融資渠道中，房企對傳統(tǒng)的銀行信貸始終有著很強(qiáng)的依賴性。房地產(chǎn)開發(fā)貸款和個人按揭貸款約占房企資金來源的30%，加上境內(nèi)非標(biāo)融資，間接融資的比例更高。

??十幾年來，業(yè)界一直在呼吁增加房企直接融資的比重，但始終難有根本性突破。境內(nèi)IPO近20年來對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)始終是大門緊閉；境內(nèi)上市房企通過增發(fā)、配股實(shí)現(xiàn)再融資的機(jī)會也是少之又少；呼吁了十余年的房地產(chǎn)REITs只能在政策邊緣試水，難有大規(guī)模、實(shí)質(zhì)性突破；在2015~2017年間發(fā)展較快的房地產(chǎn)信托融資和股權(quán)融資，近兩年受到金融監(jiān)管呈現(xiàn)衰退跡象。

??近年來，隨著金融降杠桿和信貸資金違規(guī)流入房地產(chǎn)的整頓逐漸深入，房企的資金鏈驟然緊張，特別是融資“三道紅線”和信貸集中度管理，直接導(dǎo)致房企融資渠道收緊，并由此引發(fā)債務(wù)違約的連鎖反應(yīng)，成為房企流動性危機(jī)的“導(dǎo)火索”。

??第三，高房價(jià)與高庫存并存帶來市場風(fēng)險(xiǎn)的累積。

??“一邊是賣不動，一邊是買不起”，這是近年來樓市的真實(shí)寫照，2021年這一現(xiàn)象尤為突出。經(jīng)過一輪接一輪的房價(jià)上漲，目前北京、上海、深圳平均房價(jià)已經(jīng)達(dá)到每平方米六七萬元，即使杭州、南京、廈門等這樣的二線城市平均單價(jià)也達(dá)到三四萬元。隨著限價(jià)、限購等調(diào)控政策的逐步顯效，熱點(diǎn)城市房價(jià)漲幅收窄，但由于人口流入和住宅用地供應(yīng)不足等原因，依然存在房價(jià)上漲的風(fēng)險(xiǎn)。高房價(jià)不僅透支了居民的購買力，也嚴(yán)重?cái)D壓了其他消費(fèi)需求，甚至成為影響生育政策實(shí)施效果的重要變量。

??與熱點(diǎn)城市相比，大多數(shù)三四線城市則面臨著房價(jià)下跌和庫存高企的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局2021年11月數(shù)據(jù)，11月70個大中城市房價(jià)環(huán)比下跌的城市達(dá)到59個。未列入統(tǒng)計(jì)的其他三四線城市下跌趨勢更為明顯。

??庫存方面，根據(jù)《中國百城住宅庫存報(bào)告》顯示，截至11月底，三四線城市新建商品住宅庫存總量為2.25億平方米，環(huán)比增速為2.6%。在所有能級城市中，三四線城市庫存最為嚴(yán)重，出現(xiàn)37個月庫存規(guī)模同比增長的態(tài)勢。

??2021年下半年以來，已有株洲、江陰、菏澤、岳陽、昆明、沈陽、唐山、張家口、淮安等至少20多個城市公布了“限跌令”或發(fā)布相關(guān)倡議，同時(shí)也有安徽蕪湖、浙江武義、廣西桂林、江蘇海安、福建晉江、湖南衡陽等20余個城市出臺了鼓勵性購房政策。但是在市場趨于飽和、房價(jià)處于高位的市場環(huán)境下，無論是“限跌”還是鼓勵政策，都難以扭轉(zhuǎn)市場下行的大趨勢。

??“冰凍三尺，非一日之寒”，上述三大問題是房地產(chǎn)長期高速和非理性發(fā)展積累起來的頑疾，其中涉及地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)，如何化解這三大頑疾，是房地產(chǎn)良性循環(huán)和健康發(fā)展繞不開的話題。

??2022年形勢預(yù)測

??關(guān)于2022年房地產(chǎn)形勢，2021年12月底住建部部長王蒙徽在接受新華社采訪時(shí)已經(jīng)給出了答案，就是一個字：“穩(wěn)”。堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，著力在“增信心、防風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)增長”上下功夫，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展，這是2022年房地產(chǎn)發(fā)展的主要任務(wù)。

??政策層面，堅(jiān)持“房住不炒”，不把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，這一點(diǎn)始終沒有改變。王蒙徽強(qiáng)調(diào)，要保持調(diào)控政策連續(xù)性穩(wěn)定性，增強(qiáng)調(diào)控政策協(xié)調(diào)性精準(zhǔn)性，堅(jiān)決有力處置個別頭部房企房地產(chǎn)項(xiàng)目逾期交付風(fēng)險(xiǎn)，持續(xù)整頓規(guī)范房地產(chǎn)市場秩序。由此可見，下一步房地產(chǎn)調(diào)控政策不會轉(zhuǎn)向，而是更強(qiáng)調(diào)精準(zhǔn)性和有效性。下一步“因城施策”的調(diào)控政策會有更充分體現(xiàn)，對房企和項(xiàng)目存在的問題也會采取更精準(zhǔn)的手段。

??最近一段時(shí)間，中央高層和金融監(jiān)管部門連續(xù)釋放利好信號，強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)的支柱產(chǎn)業(yè)地位，更好滿足購房者合理住房需求。由此可見，政策上回暖的跡象明顯，下一步大概率會出臺一些支持合理住房消費(fèi)的政策措施，對房地產(chǎn)企業(yè)必要的金融支持也會得到保障。

??市場層面，2022年市場分化的格局會更為明顯。隨著市場趨于飽和，三四線城市面臨更為嚴(yán)峻的市場下行風(fēng)險(xiǎn)，地方會出臺更多的刺激住房消費(fèi)的政策措施。一二線熱點(diǎn)城市在保障房建設(shè)發(fā)力的環(huán)境下，新市民和青年人更多會選擇租賃住房解決居住問題，房價(jià)上漲的勢頭也會進(jìn)一步得到控制。但高端住房市場會逐步放開限價(jià)、限戶型等限制措施，實(shí)現(xiàn)市場與保障雙軌制發(fā)展。

??企業(yè)層面，問題房企會加速出清，并購潮不可避免。近日金融監(jiān)管部門明確提出鼓勵優(yōu)質(zhì)房企對問題房企和項(xiàng)目的并購，并提出并購貸款不納入“三道紅線”監(jiān)管。人民銀行金融市場司司長鄒瀾2021年12月30日表示，房地產(chǎn)企業(yè)間的項(xiàng)目并購是房地產(chǎn)行業(yè)化解風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)出清最有效的市場化手段。1月11日，多家大型銀行表示，已經(jīng)做好房地產(chǎn)并購貸款等業(yè)務(wù)的額度安排。據(jù)悉，近日廣東省政府即召集多家房企開會，為幾家國企央企收并購出險(xiǎn)房企項(xiàng)目牽線搭橋。一些出險(xiǎn)房企也在積極尋找合適買家洽談合作和項(xiàng)目出售事宜。

??經(jīng)歷了2021年的大幅震蕩，2022年將是房地產(chǎn)大變局的一年。隨著問題房企的出清，金融風(fēng)險(xiǎn)將逐步得到釋放；隨著政策糾偏，市場將逐步回暖。但這僅僅是變局的開始，房地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)還需要很長的路要走。